中信证券-电子激光雷达行业跟踪点评：从Luminar开放日看激光雷达赛道投资-230309

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　　海外激光雷达龙头厂商Luminar早先召开Luminar Day，发布新一代激光雷达产品Iris+并乐观展望公司未来，对营收高成长性充满信心。我们认为，进入2023年，尽管激光雷达行业面临短期扰动但不改其必要性和成长性，Luminar的乐观展望也标志着激光雷达行业短期仍处于高景气阶段，但海外公司经历去年的交付不及预期后，对近景的规划仍然不如国内企业清晰。在车载激光雷达发展的新阶段（即投资逻辑和关注点从过去的“技术领先”主导转向当前的“量产交付能力和规模”主导），得益于国内汽车智能化趋势不断提速，我们仍然看好国内激光雷达市场和产业链各环节的发展。
　　▍ Luminar举办开放交流日，管理层对未来乐观展望，意在构筑高成长性壁垒。Luminar近日举办开放日活动Luminar Day，发布新品Iris+并对公司合作情况、订单、产能规划、业绩展望等重要信息和看法进行更新。新品方面，公司发布下一代激光雷达Iris+，目前已向主要客户发货，预计2023年将进入C-Phase，2025年实现SOP。合作方面，公司宣布与梅赛德斯奔驰扩大合作，订单达数十亿美元；此外公司还宣布与Scale.ai、小马智行Pony.ai、瑞士再保险Swiss Re在不同领域开展合作。产能方面，公司宣布墨西哥工厂将于23Q2上线（规划产能最高达50万台/年，公司预计23年底产能攀升至25万台）；公司还计划在泰国扩大组件生产规模，以及在亚洲地区新建制造工厂。业绩展望方面，公司预期2023年前瞻性订单将增长10亿美元到44亿美元，年营收增速将超100%，23Q4毛利率转正；此外，公司预期未来5年每年营收增速都将达三位数，25年实现整体业务扭亏为盈。过去一年，美股激光雷达公司表现普遍承压，Luminar也因激光雷达量产能力和上车量不及预期而股价大幅调整。但进入2023年，Luminar在前瞻性订单增加、与车企进一步深化合作以及量产有望加速等逻辑的驱动下，截至3月初公司股价已相较1月低点反弹超100%。我们认为，美股激光雷达公司的估值泡沫破裂后，行业将由预期驱动回归基本面驱动，后续股价表现将主要取决于公司实际的定点和量产节奏。
　　▍ Luminar软硬件一体化之路野心勃勃但仍存隐忧。Luminar综合技术能力在海外激光雷达厂商中处于领先地位，在海外智能化发展窗口期内逐步完善软硬件一体化布局。我们认为Luminar主要优势在于：（1）通过战略收购与技术创新打造壁垒：Luminar的核心技术壁垒在于其通过战略收购与子公司共同研发InGaAs激光接收器、ASIC专用集成芯片和半导体激光芯片，从而能够更好提升整机性能、把握降本节奏并确保供应链安全。（2）提供完整感知的软硬件一体化解决方案，灵活匹配客户需求、提升单车价值量：除硬件产品外，Luminar还与其合作伙伴Zenseact（沃尔沃自动驾驶子公司）联合开发了自动驾驶软件方案Sentinel，并计划针对不同客户的需求提供单独售卖硬件和软硬件一体化的自动驾驶解决方案，提升单车价值量。我们认为，尽管海外激光雷达厂商受海外车企智能化进展落后于国内的影响，一定程度上受益于更长的发展窗口期，但Luminar在成长中仍存在三个关键要点尚需证明：（1）1550nm方案降本空间不明确：尽管公司通过自研1550nm InGaAs激光接收器来降低整机成本，但1550nm方案价格明显高于905nm方案，未来需通过系统设计的优化、无源器件的集成和规模量产来降本，降本空间仍不明确。（2）公司生产效率或不及国内激光雷达厂商：目前Luminar主要生产制造基地分布在美国、墨西哥和泰国，尚未在中国大陆设厂，我们认为Luminar相对远离快速发展的中国市场，在生产效率上可能不及国内厂商。（3）Iris+ SOP时间较晚，竞争能力有待考察：根据Luminar Day，公司预计Iris+将于2025年实现SOP，但2024年起可能将面临FMCW等固态激光雷达产品的竞争；此外，国内车企智能化发展迅速但时间窗口有限，Iris+能否及时参与到国内市场的快速竞争中有待验证。
　　▍激光雷达必要性和成长性不惧短期波动，2023年重点关注国内激光雷达市场。（1）行业观点：尽管2023年新能源汽车正式取消补贴导致终端价格压力增大以及4D毫米波雷达加速上车使得行业对激光雷达上车的节奏产生分歧，但我们认为在智能化趋势下并不会改变激光雷达的必要性和成长性。随着高速、城区、泊车等场景NOA（导航辅助驾驶）功能的逐步落地，如理想城市NOA计划2023年Q4推送给Max版用户，软硬件深度融合下激光雷达潜力将进一步释放，带给主机厂和消费者更直观的感知。（2）国内厂商进展：车载激光雷达发展已进入新阶段，投资逻辑和关注点从过去的“技术领先”主导转向当前的“量产交付能力和规模”主导。出货量方面，禾赛科技、图达通Innovusion和速腾聚创走在行业前列；产线规划方面，禾赛科技、速腾聚创均已规划年产百万台产能；技术方面，芯片化和集成化的半固态式激光雷达发展迅速，均将步入大规模量产时代；此外，降本是决定激光雷达上车量的关键，如和Luminar同样采用1550nm方案的Innovusion也在考虑905nm路线，以进一步适配车企成本需求进行前装量产。（3）2023年激光雷达市场主要看中国：短期来看，伴随更多新车型的落地，我们认为车载激光雷达的快速成长具有较高确定性。我们预计2023年全球乘用车载激光雷达出货量大概率突破50万颗，禾赛、速腾和图达通仍将是出货主力；预计搭载激光雷达的乘用车销量在40-50万台左右，2024年有望在此基础上翻倍。而Luminar的产线规划产能最高为50+万台，对比之下，禾赛和速腾的产线规划均达100万台。
　　▍投资建议：我们认为，海外激光雷达龙头Luminar未来展望乐观、前瞻性订单持续增长，标志着激光雷达行业的高景气度；当前国内车企智能化程度高于海外，激光雷达厂商产品加速上车，产业链各环节快速跟进，我们更为看好国内激光雷达市场和各领域玩家的发展。整机环节，由于短期主机厂降本压力、定点竞争激烈，企业毛利普遍承压，但行业龙头在定点数量、量产经验、人才团队、技术储备和资金实力均占优，规模量产后中长期有望大幅降本，打开毛利率上行空间，建议关注禾赛科技(HSAI.US)，作为2022年全球激光雷达出货量龙头，芯片化方案领先、量产能力快速爬坡、PS估值2023年仅9.42x，远低于Luminar的37.45x。产业链环节，我们建议优先关注产业链上游格局较优、毛利率较高的VCSEL环节，长光华芯作为国内稀缺的高功率VCSEL厂商，有望受益；此外建议关注无源器件及光源模组供应商，如永新光学、炬光科技、光库科技、天孚通信、蓝特光学等；以及立讯体系下为速腾提供代工服务的高伟电子。
　　▍风险因素：激光雷达技术落地不及预期；激光雷达成本下降不及预期；下游客户车型销量不及预期；公司量产能力不及预期；公司亏损持续扩大的风险；各国政府自动驾驶政策推进不及预期；全球宏观经济复苏放缓等。