东兴证券-华利集团-300979-短期下游去库压力仍在，行业地位和长期增长无虞-230308

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　　事件：公司近日披露2022年业绩快报：2022年预计营业收入约205.69亿元，同比+17.74%；归母净利润32.21亿元，同比+16.39%；扣非归母31.60亿元，同比+14.44%。其中Q4营业收入约51.95亿元，同比+7.42%；归母净利润7.76亿元，同比+0.65%；扣非归母7.57亿元，同比-0.92%。
　　四季度客户仍在库存去化阶段收入增速放缓，盈利能力稳定凸显公司优势。
　　2022年收入整体呈较好增长，量价拆分看，22年全年保持产品结构升级即产品单价上升的情况，量价齐升。分季度看，进入到22年下半年尤其是四季度，国际鞋服品牌进入到库存去化阶段，工厂端订单增速放缓，具体到华利，Q4美元口径的收入略有下滑。我们认为行业的库存去化完成后，公司的订单将重回增长。利润率方面，Q4经营利润率有所下降，但是毛利率环比仍略有提升（22Q3公司毛利率25.1%，同比- 1.4pct），汇率波动下汇兑损益的变动是净利润率变动的主因。利润率端的整体稳健，显示了公司优秀的成本控制能力，成本控制也正是生产制造环节核心的能力。从客观环境看，国际品牌库存水位问题主要是与此前供应链不畅有关，整个行业仍保持着较高的景气度，华利作为核心供应商的优势依然突出，看好库存恢复正常后公司业绩重回较高增速。
　　产能建设稳步推进，客户挖潜提升采购份额。客户方面，2022年继续挖掘优秀客户订单，提升采购份额。22年前三季度前五大客户收入占比90.8%，同比略降，主要系新客户NB等订单增长较快。订单增速最快两个品牌为第一大客户Nike品牌及新势力品牌Hoka，新客户NB和Acics订单潜力大，新老客户齐发力保证了订单增长的持续性。产能方面，22年的产能增加主要是三个新工厂爬坡及部分工厂扩建，23年预计有3~4个工厂投产，产能增加上预计较22年更为充足。公司的产能推进和客户开拓节奏一直把控较好，保证了增长和利润率的稳定性，预计后续公司仍能保持稳健的扩张步伐。
　　23年公司订单和利润率展望乐观，公司作为优秀工厂的地位继续强化。2023年虽然客户完成库存去化的时间点尚不能完全确定，但是需求趋于稳健的总趋势确定。客户方面，公司也在拓展新客户以及重视既有客户的订单挖潜。
　　盈利能力方面，公司在近三个季度行业库存高位状况下，已经体现出自己的强韧性，对于2023年仍有信心维持稳健的利润水平。
　　华利集团作为运动鞋制造龙头，在品控、交期、开发能力、成本控制、ESG等方面优势突出，客户开拓和产能释放共振保证公司持续增长，我们认为公司将持续享受运动行业增长红利，并凭借自身优势提升行业份额。
　　投资建议：，预计公司2022-2024年净利润分别为32.22、38.60、44.68亿元人民币，增速分别为16.39%、19.80%、15.77%，目前股价对应PE分别为19.67、16.42、14.18倍。基于公司行业地位和订单前景，维持对公司“推荐”评级。
　　风险提示：东南亚疫情超预期，客户库存持续高企影响下单意愿，原材料价格上涨超预期，海运费价格上涨超预期。