中信证券-中国海外宏洋集团-0081.HK-2023年2月销售点评：区域布局不应成为估值决定因素-230307

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　　公司当前的估值水平显著低于可持续发展的央企地产公司，我们认为核心制约因素，是公司2022年销售处于相对低谷，且公司布局城市能级受限。但我们认为，决定公司发展可持续性的关键，内部在于公司良好的信用和充盈的货值，外部在于全面复苏的市场形势。公司完全可以通过深耕所处区域，提升权益比和盈利能力，实现业绩稳定可持续增长。
　　▍2月销售快速回暖。2023年2月单月，公司实现合约销售金额52.6亿元，实现合约销售面积44.2万方，分别同比高增135.5%和89.1%。在剔除春节假期影响后，公司1-2月累计实现合约销售78.5亿元，实现合约销售面积67.1万方，分别同比正增34%和25.5%（2022年全年则分别同比下滑43.4%和34.5%），销售呈现明显的回暖势头。
　　▍受益市场复苏，资源储备丰富。得益于丰富的在手资源，公司能在一定程度平滑周期下行中的市场大幅波动；截至2023年2月底，公司累计认购未签约金额15.44亿元，认购未签约面积11.84万方（2022年底分别为7.97亿元和5.94万方）。公司重点布局在弱二线、强三线城市，土储结构上来看仍然具备市场潜力，截至2022年中期，公司土储当中权益楼面面积有约51%位于东部地区，此外公司也积极布局了合肥、银川、兰州等6个省会城市，消费者置业需求仍然较为充裕。
　　▍份额持续提升，稳健布局发展。2022年上半年，公司所在的16个城市为当地销售前三，合计贡献58%。我们预计，2022年全年公司市场份额有望进一步得到快速提升。与此同时，公司拿地端仍然保持稳健，2022年全年公司公告的全口径拿地销售比约为25%。理论上说，销售均价越低，拿地销售比应该越低，故而公司拿地已属较为积极。而且，公司所处城市取得销售许可相对较容易，这进一步保障公司的货值。
　　▍融资结构持续改善，信用市场的优等生。公司融资成本居于行业低位，2023年2月24-27日，公司成功发行人民币50亿额度的境内公司信用债第二期“23宏洋01”，额度10亿元，3年期票面利率3.9%，融资结构持续改善。
　　▍风险因素：房地产市场销售的恢复仍不全面，去化仍具压力，公司仍然面临部分布局城市销售恢复不及预期的风险；销售市场恢复的持续性仍需观察，全面的恢复仍依赖于政策支持的稳定性。
　　▍信用和货值是决定公司发展可持续性的关键，区域布局只是次要因素。公司当前的估值水平显著低于可持续发展的央企地产公司，我们认为核心制约因素，是公司2022年销售处于相对低谷，且公司布局城市能级受限。但我们认为，决定公司发展可持续性的关键，内部在于公司良好的信用和充盈的货值，外部在于全面复苏的市场形势。公司完全可以通过深耕所处区域，提升权益比和盈利能力，实现业绩稳定可持续增长。维持2022/23/24年EPS预测为0.93/0.87/0.77元。公司当前估值仍处历史底部，近五年PE分位数为5%，近五年PB分位数为3%，参考港股可比地产开发公司（龙湖集团、美的置业、碧桂园、绿城中国、越秀地产、华润置地）中信证券研究部预测的2023年PE倍数3.3x-7.0x（平均为5.0倍）及PB倍数0.2x-0.9x（平均为0.6倍），我们给予公司2023年5x PE及0.5x PB，对应平均目标价5.25港元/股，维持“买入”评级。