中信证券-顺络电子-002138-2022年年报点评：2023年看好消费电子修复+新业务进一步放量-230307

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　　顺络电子发布2022年年报，公司2022年实现营业收入42.4亿元，同比-7.41%；实现归母净利润4.33亿元，同比-44.81%；实现扣非后归母净利润3.68亿元，同比-46.87%。展望2023年，我们认为在消费复苏背景下，公司主业有望迎来业绩改善。此外，公司平台化转型成效显著，汽车电子、光伏储能等新业务亦有望逐步放量，后续业绩有望恢复增长，我们看好公司的行业地位及未来布局，维持“买入”评级。
　　▍疫情影响下公司业绩承压，2022年公司营收及净利润同比-7.41%/-44.81%。根据公告，公司2022年实现营收42.4亿元，同比-7.41%，实现归母净利润4.33亿元，同比-44.81%，扣非后归母净利润3.68亿元，同比-46.87%。公司业绩承压主要系疫情影响下需求疲弱所致。从成本端看，公司2022年毛利率为33.00%（同比-2.05pcts），我们认为主要系疫情影响下需求承压，致使产能稼动率不足，叠加新产线固定资产折旧增加所致，随2023年下游需求复苏带动产能稼动率回升，我们看好公司毛利率逐季改善。从费用端看，公司2022年销售/管理/研发/财务费用率分别为1.93%/6.17%/8.31%/1.20%，分别同比-0.02/+1.65/+0.79/-0.04pct，其中管理费用2.61亿元（同比+26.22%），主要系子公司业绩增长目标顺利达成，公司给予奖励及激励金计提所致，此外公司管理变革投入增加亦有影响。单季度而言，公司22Q4实现营业收入10.57亿元，同比-3.99%；实现单季度毛利率30.35%，同比+1.23pcts，环比-1.34pcts；实现单季度归母净利润0.26亿元，同比-85.91%，公司22Q4单季度归母净利润同比大幅下降主要系计提资产减值损失2192万元以及一次性计提的奖励金（约3500万元）主要发生在22Q4所致。
　　▍手机业务：短期看需求修复持续推进库存去化，长期关注客户端份额持续提升。受益于需求回暖，我们预计2023年手机市场迎来弱复苏，全球/中国智能机出货量分别约12.4/3.0亿部，同比+3%/+5%。展望2024年，对于经济较为发达地区（如中国、美国、西欧等），20/21年第一波5G手机用户有望在23H2~24年迎来新一轮换机（智能机换机周期约为3年+）；对于经济相对欠发达地区（如非洲、东南亚等），目前仍处于功能机向智能机升级阶段，4G/5G渗透驱动出货规模成长，我们预计2024年整体智能机市场有望迎来强劲复苏，预计全球/国内智能机出货分别约13.3/3.2亿部，同比+7%/+7%。公司作为国内电感龙头，是全球少数能量产01005型电感的厂商，手机端已切入国内外主流客户和全球射频前端大厂，未来有望持续受益于需求回暖和份额提升。
　　▍手机之外：公司近年来多元化布局效果已逐步显现，目前正多点开花。其中：（1）汽车电子：公司逐步推出专为汽车电子开发的变压器(包括ADAS用、IGBT模块用、SIC驱动用、BMS电池管理用、OBC用、DC-DC模块用、EP网变通讯用等），目前高可靠性电子变压器、电动汽车BMS变压器、高可靠性各类电感等车规产品已进入海内外众多全球知名汽车电子企业和新能源汽车企业等供应链体系，后续盈利有望快速增长。我们预计23~25年公司相关收入CAGR达60%+。（2）光伏储能：电站配储率提升促进储能市场发展，公司专为光伏储能开发各种功率变压器、功率电感、一体式电感、高速共模、小磁环共模、叠层感类产品，目前已经取得了国内外行业标杆企业认可，后续亦有望成为新增长曲线。
　　▍风险因素：下游需求修复不及预期；5G终端销售不及预期导致电感需求下降；新产品商业化进度不及预期；竞争加剧；毛利率承压；供应链成本上升。
　　▍盈利预测、估值与评级：公司是精密电感行业龙头，技术实力稳居全球第一梯队，目前已成为被动元器件领域的国产替代先锋。展望2023年，我们认为在需求修复背景下，公司有望迎来业绩改善。与此同时，公司平台化转型成效显著，汽车电子、光伏储能等新业务亦有望逐步放量。考虑到传统消费电子主业复苏节奏略低于此前预期，我们下调公司2023/2024年EPS预测至0.92/1.26元（原预测为1.00/1.27元），新增2025年EPS预测为1.63元。参考公司历史估值水平（2020年以来Forward PE均值约33倍），考虑未来公司汽车电子及光伏储能业务逐步起量带来的可观增量空间，我们给予公司2023年目标PE=35倍，对应目标价32元，维持“买入”评级。