海通国际-信用债月报：城投公司“退平台”分析-230305

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　　投资要点：
　　城投公司“退平台”分析
　　多家城投公司退出政府融资平台，国有企业“退平台”现象在2022年末迎来高峰，江苏省成为近期“退平台”现象主力。2015年以来，退出政府融资平台城投公司的数量分别在2018年、2022年出现两波高峰，前一波或与2018年第一轮存量隐性债务化解基本完成有关，而2022年广东、上海等省市全域隐性债务清零试点工作有效推动了第二波“退平台”高峰。近一年国有企业退出政府融资平台行为集中在2022年末与2023年初，结合2023年1月北京实现全域隐债清零事件及各地隐债化解进展的推动作用，该现象或预示城投公司“退平台”行为成为未来趋势。
　　城投公司“退平台”主要目的为松绑融资限制。当前尚在地方政府举债融资平台的城投公司或在债券发行、信贷审批投放阶段面临一定的压力和阻力，宣布“退平台”是化解隐债工作的阶段性成果，同时对于新增融资具备重要意义，以政府或者企业公告形式宣布退出地方政府融资平台可以松绑甚至解除融资限制；从近期公告来看，响应政策端城投平台市场化转型、不再承担政府融资职能从而最终防范和化解债务风险也是重要考量。
　　城投公司“退平台”未对收益率产生显著影响。从市场表现来看，选取近一年4家不同时间段“退平台”城投公司的存续债利差走势，对比AAA城投债利差变化，均未出现明显异常波动，初步说明市场并未给予城投公司“退平台”行为的信用风险重新定价。
　　城投公司“退平台”是大势所趋，长期盈利能力成为未来关注重点。城投公司“退平台”趋势原因可以归结为两点：债务承担方面，随着政策监管趋严，各地政府遏制隐债增量、化解隐债存量成为重点，城投公司承担政府融资平台职能逐渐弱化；业务模式方面，地方基建项目增速放缓推动城投公司发展新的业务模式与利润增长点，市场化转型有助于拓宽业务渠道。展望未来，虽然“退平台”意味城投平台与地方政府在名义上解绑，但短期内在各地政府债务化解强监管形势下，城投公司与地方政府平台信用关联仍维持较强，长期来看城投公司的自身可持续性盈利能力、获取资源能力成为关注重点。
　　行业利差监测与分析：1）2023年2月债市信用利差收窄。具体来看，等级利差与期限利差均收窄。2）行业横向比较：高等级债中，钢铁、房地产是利差最高的两个行业。AAA级钢铁行业中票平均利差为144BP，AAA级房地产行业中票平均利差为140BP。其次是化工行业，其利差为95BP。公用事业是平均利差最低的行业，目前为41BP。
　　2月市场回顾：一级净供给增加，一级市场估值收益率下行为主。2023年2月主要信用债品种共发行8375.5亿元，到期5125.8亿元，净供给3249.8亿元，较前一个交易月（1月1日-1月31日）的585.89亿元有所增加。二级交投增加，收益率下行为主。
　　2月评级调整及违约情况回顾：2023年2月有3项信用债主体评级上调，有9项信用债主体评级下调，与1月相比，上调与下调数量均有所增加。2023年2月新增违约或展期债券4只，无新增违约主体。