财通证券-期货行业：品种增长驱动行业扩容，风险管理万亿空间可期-230303

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　　摘要：我们认为期货行业正迎来快速扩容周期，预计未来三年营收/净利润CAGR达27.6%/31.2%。我国是全球最大的商品期货交易市场，2022年期货行业营业收入（净额法计入风险子公司）、合并净利润分别为413.15、121.46亿元，近三年CAGR达13.9%、23.5%；从收入结构来看当前经纪业务收入占比达90%以上，资产管理和风险管理业务快速孕育；我们看好需求高增+品种增长+市场扩容带来的广阔成长性，短期来看，大宗商品价格波动加剧和交易品种加速推出有望推动成交规模显著扩容，期货公司经纪业务为主的商业模式有望演绎高业绩弹性，长期来看金融期货扩容和场外衍生品等风险管理业务将带来广阔成长空间，个股建议关注国际化业务标杆、境外客户权益迅速增长的【南华期货】，CTA资管业务行业领先的【瑞达期货】。
　　业绩驱动拆分：经纪业务是核心来源，资产管理和风险管理有望贡献增量。1）从收入结构来看，当前经纪业务收入贡献度达90%以上，2022年行业分别实现经纪手续费、资管收入、利息净收入及其他、风险管理净收入233.75、9.95、157.88、11.57亿元，占比分别为56.6%、2.4%、38.2%、2.8%，其中经纪手续费和利息净收入均为经纪业务贡献，是行业当前核心业绩来源。2）成交额和客户权益是经纪业务增长的主要驱动，上市品种的增加推动成交额和客户权益稳步扩容，进而驱动手续费和利息净收入增长。3）AUM是资管业务的核心驱动，2014-2022年行业资管规模从125亿元增长至3149亿元，CAGR达49.7%。4）风险管理业务主要包括基差贸易、做市和场外衍生品业务，是期货行业服务实体企业规避风险的重要工具，当前收入贡献度尚低，但伴随期货市场扩容和实体企业避险意识的提升，风险管理业务有望迎来高成长。
　　未来空间展望：品种扩容驱动成交规模持续增长，场外衍生品业务相较海外具备50倍以上空间。1）大宗商品价格波动加剧+新品种加速推出有望驱动行业成交规模持续扩容：一方面，大宗商品价格波动加剧带动实体企业套保需求高增，新品种上市注册制亦有望带动交易品种加速推出；另一方面，场内金融衍生品具备极大发展空间，当前中金所仅上市10个金融期货期权合约（VS美国超2500个），2022年我国金融期货成交1.52亿手（VS全球市场746.95亿手），品种丰富度和成交规模仍有极大提升空间。2）场外衍生品市场空间广阔，是未来行业增长的主要方向，截至2022年6月末，全球场外衍生品未平仓合约名义本金达632万亿美元，其中商品合约3万亿美元（VS我国期货市场场外衍生品存量名义本金约3200亿元），伴随我国期货市场的持续成熟，期货风险管理子公司有望受益于场外衍生品市场扩容红利。
　　投资建议：我们看好期货行业成长空间，个股建议关注国际化业务标杆、境外客户权益迅速增长的【南华期货】，CTA资管业务行业领先的【瑞达期货】。
　　风险提示：市场成交规模大幅萎缩，经纪业务费率大幅下滑，交易所减收手续费收入具备不确定性，风险管理业务面临市场、信用和流动性风险