天风证券-微盟-2013.HK-大客化战略稳扎稳打，视频号带来新增量-230305

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　　微盟：背靠腾讯，深耕企业级SaaS领域
　　两大核心业务(商家解决方案和数字解决方案)；广告（精准营销）：商家解决方案主要收入来源；线下SaaS：以智慧零售+智慧餐饮为核心，最重要看点；电商SaaS：小程序全渠道解决方案，订阅解决方案重要收入来源；微商城v.s智慧零售——对接不同需求商户
　　行业：行业竞争激烈，垂直企业不断入局
　　线下：线下零售增速放缓，亟需新增长点；根据国家统计局公开数据显示，过去的十年里，全国商品零售总额持续增长，但增速逐渐放缓；
　　线上：公域流量“越来越贵”-公域流量获客成本高企，营销效果受限；平台销售费用支出高企；直播带货的兴起亦未能逆转销售费用居高不下的趋势，公域电商的生意“越来越难做”。
　　构建私域成品牌营销共识-品牌私域运营流量价值凸显；微盟研究院问卷调查显示，微信成超九成品牌构建私域首选。微盟自有数据显示，品牌获取公域流量后，通过微信生态私域运营，广告投放ROI实现显著提升，分别在15天提升25%，30天提升47%，以及60天提升67%。
　　成长逻辑：微盟如何破局？
　　成长空间之一：大客化战略—高客单、高留存、高增购。相比中小商家，大客户经营稳定、付费意愿强、续签率高、LTC/CAC更优，能够为微盟带来稳定的业绩增长。2020年12月份，微盟推出TSO全链路营销增长解决方案战略，帮助企业构建数字化营销、数字化系统、数字化运营三大能力。
　　成长空间之二：生态化战略三维同步推进；流量生态-不断拓展流量渠道，加速推进在不同行业、不同场景中的渗透。除腾讯系，微盟还和抖音、快手、小红书等流量平台对接。开发者生态—依托微盟云打造技术中台，通过微盟云平台，ISV可基于微盟的核心SaaS开放能力和扩展能力进行融合或通过微盟云平台进行二开，通过生态聚合、协同、赋能驱动商家和ISV实现双赢。投资生态—产业投资创造长期价值，微盟将通过公司直投、兼并收购、产业基金等方式拓展业务边界。
　　投资建议
　　维持“买入”评级。我们认为，公司业务自3Q22以来持续改善，防疫措施调整有利于公司业务持续恢复，腾讯视频号上线有望带来新增量。截至2023年2月21日，彭博一致预期公司22E-24E收入为21/26/31亿元，净利润为-10/-3/1亿元，维持“买入”评级。
　　风险提示：大客化进展不达预期；宏观经济波动；arpu与签约企业数量下降；相关测算基于主观假设，仅供参考