兴业证券-蔚来-NIO.US-车型换代致交付量及毛利率承压，预计23Q2迎来改善-230304

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　　2022Q4交付量及营收稳健增长，车型换代致毛利率承压。2022Q4，蔚来交付新车40,052辆，同比增长60.0%，环比增长26.7%，季度交付量再创历史新高；实现汽车销售收入147.6亿元，同比增长60.2%，环比增长23.7%。由于与现有ES8、ES6及EC6车型相关的存货拨备、生产设施加速折旧与购买承诺损失，对2022年第四季度的汽车毛利率影响了6.7个百分点，公司22Q4汽车毛利率为6.8%。公司22Q4归属于蔚来普通股股东的净亏损为58.5亿元，截至2022年底的现金及现金等价物、受限制现金、短期投资及长期定期存款为人民币455亿元。截至3月1日，公司拥有375家蔚来中心和蔚来空间，覆盖141个城市；拥有305家服务和交付中心，覆盖148个城市；累计布局1331座换电站及6385根超充桩和7555根目的地充电桩。2023年公司计划新增1000座换电站，到2023年底超过2300座换电站。
　　2023Q1交付量及毛利率仍然承压，伴随多款新车逐步交付及锂电池成本下降预计23Q2有望迎来改善。公司指引2023Q1交付量预计在31,000至33,000辆之间，环比下降17.6%-22.6%，营业收入预计在109.26至115.43亿元之间，环比下降28.1%-32.0%。此外，公司预计在23Q1完成老款866车型清库，整体交付量下滑及相关促销活动致毛利率继续承压。展望23Q2及下半年，伴随EC7、ES8等五款新车逐步开启交付，我们预计公司交付量及盈利能力均将在2023Q2迎来改善，预计下半年有望再创新高。
　　投资建议：蔚来定位高端智能电动车，为消费者打造显著优于传统汽车的驾乘体验及差异化购车用车体验。伴随2023Q2公司基于新平台新车周期开启及新产能落地，蔚来产品竞争力及交付量有望再上新台阶。我们预期2023-2025年公司有望分别实现新车销量24.1/39.5/5.1万辆，实现销售收入956.16/1535.03/1902.60亿元，我们给予公司目标价12.26美元，对应2023年1.5倍PS（2023/3/3日汇率），维持“买入”评级。
　　风险提示：行业竞争激烈，新产品需求不及预期；产能提升不及预期。