民生证券-恩捷股份-002812-2022年年报点评：业绩符合预期，隔膜龙头地位稳固-230304

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　　事件说明。2022年3月2日，公司发布2022年年报，全年实现营收125.91亿元，同比增长57.73%，实现归母净利润40.00亿元，同比增长47.20%，扣非后归母净利润38.40亿元，同比增长49.58%，整体业绩处于业绩预告中值，符合预期。
　　Q4业绩短期承压。营收和净利：公司2022Q4营收33.11亿元，同比25.27%，环比-6.02%，归母净利润为7.74亿元，同比-18.90%，环比-35.80%，扣非后净利润为7.28亿元，同比-22.46%，环比-37.84%。毛利率：2022Q4毛利率为42.73%，同比-10.34 pcts，环比-6.34 pcts。净利率：2022Q4净利率为24.43%，同比-14.70 pcts，环比-11.75 pcts。费用率：公司2022Q4期间费用率为16.15%，同比变动6.76 pcts，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为0.56%、1.67%、8.92%、5.01%，同比变动-0.15pct、-0.40 pct、3.55 pcts和3.77 pcts。
　　出货量同比高增，单平净利保持稳定。出货量方面，公司22年全年出货约47亿平，同比增长约57%，Q4出货12亿平，环比降低4%。单平净利方面，公司22年隔膜年单平净利为0.83元/平，同比略有增长，Q4单平净利约0.64元/平米，环比降低超30%，公司Q4单平净利降低的主要原因为：1.受疫情影响，下游客户排产受阻；2.财务费用增加，主要来自银行贷款计提；3.冬季能源费用的提升。23年我们预计公司出货65亿平，单平净利维持稳定，单平净利维持稳定的主要原因为：1.成本端，公司在线涂布技术比例提升，减少涂布前的收卷、分切等流程，实现降本增效；2.收入端，在线涂覆技术产能释放，涂覆隔膜占比进一步提升。
　　全球布局，加速产能扩张。公司在上海、无锡、江西、珠海、苏州、重庆、常州、玉溪、荆门、厦门等地布局隔膜生产基地，并在匈牙利建设首个海外锂电池隔膜生产基地，随着公司无锡，江西，重庆，苏州的多条产线建成投产，截至22年底，公司产能规模达70亿平。23年，公司继续推进江苏、重庆、湖北、匈牙利等基地建设，我们预计年底实现产能超百亿平。
　　投资建议：我们预计公司2023-2025年实现营收168.28、220.65、280.23亿元，同比增速分别为33.7%、31.1%、27.0%，归母净利润为55.51、73.29、93.31亿元，同比增速为38.8%、32.0%、27.3%，2023年3月3日对应估值19、14、11倍，考虑到公司行业龙头地位稳固，隔膜行业供给仍处紧平衡状态，公司盈利能力有望维持高位，维持“推荐“评级。
　　风险提示：下游需求不及预期，公司盈利能力不及预期，国产设备进度超预期。