方正证券-启明星辰-002439-国资云安全核心标的，未来有望迎来估值重塑-230302

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　　国内云计算市场格局剧变，启明星辰作为运营商国资云安全核心标的，未来有望迎来估值重塑。随着数字中国规划的提出，网络、算力和云作为数字经济的基础设施，将成为未来数字经济建设的重中之重。而运营商的三朵云作为国资云的主力军，在网络和算力等基础资源方面拥有其他云服务商难以比拟的优势，将承担起中国未来数字化转型的重任。网络安全是国资云基础设施的重要组成部分，目前天翼云在云安全的布局上已经建立了先发优势，中国移动则通过入主启明，完善了自身在安全能力上拼图。我们认为，中国移动将在短中长期为启明带来三重赋能，公司未来有望迎来估值重塑。
　　短期：中国移动每年数十亿规模的安全采购将直接带动公司收入及业绩的增厚。运营商是仅次于政府、金融的网络安全第三大下游行业，而中国移动作为国内规模最大的运营商，每年对防火墙、WAF等各类网络安全软硬件的采购有高达数十亿元，且每年仅对防火墙一项安全产品的集采达到10亿元以上。而从启明星辰自身的行业布局来看，此前公司党政军的合计收入占比预计在40%以上，相较而言，运营商业务收入占比不到10%，对公司的收入贡献要远小于政府等行业。在启明成为中国移动安全子公司后，未来在中国移动各类安全产品招标采购的份额有望显著提升。根据此前合作协议，未来三年，双方将合作50个以上的城市安全运营中心，并将启明星辰相关产品、能力和服务纳入到中移动的核心能力及自主产品清单。
　　中期：国资云崛起，中国移动携手启明共建数字经济基础设施。
　　当前国内云计算市场格局正在迎来剧变，2022上半年，运营商的三朵云同比增速均超过100%，份额相较于阿里云、腾讯云正在迅速提升,且预期未来仍将保持高速增长。而从中国移动内部来看，个人和家庭业务增长已经较为平稳，政企业务特别是云业务正在成为增长的主引擎，因此目前中移动对于云业务的重视程度也提升到了前所未有的高度。2022H1中国移动政企收入达911亿元，同比增长25%，其中DICT实现收入482亿元，同比增长44%，以安全在DICT业务中占比5%来估算，即全年中移动通过为下游提供的信息化及云服务，将撬动50亿左右的安全采购。因此未来启明有望依托中移动庞大的客户资源，为中国移动下游客户输出安全能力，并实现自身业务的加速成长。
　　长期：云安全是未来，启明有望借助中国移动的资质背书撬动国内云安全市场。全球范围来看，安全SaaS已经成为网络安全市场的重要趋势，技术路线已经基本被验证，发展阶段已经从萌芽期走向快速成长期。而目前国内政企用户受限于用户对安全上云的接受度和对安全厂商的信任度不够，国内云安全产业尚处于早期。而启明作为中国移动安全子公司，一方面在能够依托于用户对运营商网络的高度信任，来破冰国内云安全市场；另一方面能够依托于中国移动覆盖全国的基础网络以及边缘数据中心布局，以规避SASE等云安全业务前期的巨大资本开支。
　　目前启明已经与移动云在云安全方面展开合作，未来云安全有望为公司在业务上的订阅化转型带来巨大的想象空间。
　　23年网络安全行业有望迎来景气度及竞争格局的双重改善：1）景气度改善：信创、关保、数据安全三条政策主线已经基本明确，新一轮信创今年上量阶段，将显著带动行业景气度的提升，同时数据安全及关基保护政策的落地，此前收紧的安全预算将逐渐释放；2）竞争格局改善：安全厂商从去年起开始严格控制人员增长，头部厂商的报表质量也将普遍改善。
　　投资建议：预计23/24年实现收入61.58/80.96亿元，实现归母净利润10.09/14.04亿元，对应PE分别为27.84、20.01倍，维持“强烈推荐”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧；新业务拓展不及预期；客户拓展不及预期。