西部证券-哔哩哔哩~SW-9626.HK-4Q22业绩点评：用户粘性显著提升，毛利率持续改善-230303

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　　事件：哔哩哔哩4Q22净收入为61.42亿元，同比增加6%，经调整净亏损13.12亿元，去年同期净亏损16.52亿元，略高于市场一致预期。
　　用户粘性显著提升。4Q22哔哩哔哩总MAU及DAU同比去年分别增长20%和29%，达到3.26亿和0.93亿，DAU/MAU同比提升1.9pct至28.5%，单DAU日均使用时长同比增长17.1%达到96分钟，用户总使用时长同比增长51%，用户活跃度得到快速提升。
　　供给有限游戏收入短期承压，效果广告收入迅速增长。4Q22公司移动游戏业务实现收入11.46亿元，同比减少12%，主要由于公司4Q22上线手游数量较少，流水表现不及去年同期；23年上半年公司预计在国内上线2款游戏，在海外上线6款游戏，随着版号发放常态化，公司游戏业务将处于更稳定的发展环境，收入有望恢复稳健增长。4Q22公司广告业务收入15.12亿元，同比减少5%，其中效果广告收入同比增长超过50%，主要得益于Story-Mode以及品牌种草带货构建的新广告场景转化效果良好。
　　聚焦用户商业价值提升，毛利率持续改善。4Q22公司实现增值服务业务收入23.50亿元，同比增加24%；公司为用户提供包括独家版权视频、直播、漫画、有声剧在内的全方位增值服务,付费用户规模稳步增长，4Q22平台月均付费用户为0.28亿，同比增长15%，其中直播月付费用户同比增长超过40%。费用方面，4Q22公司毛利率同比提升1.2pct至20.6%，销售费用12.66亿元，同比下降28%，对应销售费用率减少9.5pct至20%。未来公司更加注重收入增长质量减少亏损，聚焦于高毛利业务，预计毛利率将有持续改善空间。
　　盈利预测与投资建议：预计2023/2024/2025年营收253/308/367亿元，同比+16%/+22%/+19%；经调整净利润-33/-9/14亿元，维持“买入”评级。
　　风险提示：商业化不及预期，用户增长不及预期，政策监管风险。