浦银国际-宝胜国际-3813.HK-国际品牌在低基数下的持续复苏有望推动收入加速增长；维持“买入”评级及目标价-230215

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　　尽管宝胜4Q22收入（扣除折扣和退货后）同比下滑21%，但在公司相对克制的零售折扣及品牌方持续的补贴支持下，我们预计其4Q22毛利率有望保持同比基本持平。然而，收入大幅下滑将不可避免地带来经营负杠杆，导致公司4Q22的费用率同比扩张。我们预测公司4Q22经营性亏损将同比扩大至1.38亿人民币（4Q21亏损：约6800万人民币）。我们预测宝胜2022全年净利基本能够达到盈亏平衡。
　　进入2023年，宝胜1月收入同比基本持平。未来11个月（2023年2月下半月至12月），宝胜将持续面对较低的销售基数。随着消费情绪和消费力的持续回升，宝胜的收入在未来几个月有望加速增长。然而，由于adidas占宝胜收入的比例依然较高（我们预计在35%左右），而adidas在中国的销售表现短期大概率将继续弱于Nike，叠加与滔搏在运营能力的差距，我们预期宝胜未来12个月的收入增速仍会与滔搏保持一定差距。
　　我们保守预测，宝胜2023年依然会保持净关店，但关店规模相比2022年将大幅减小。同时，我们预计宝胜的同店有望录得中双位数（15%左右）的同比增长。这将有助于宝胜2023年收入取得10%左右的同比反弹。在零售折扣同比改善的情况下，宝胜2023年毛利率有望小幅扩张。而收入反弹将带动费用率同比收窄，从而有望推动公司2023年经营利润率回升至2021年的水平（4%左右）。
　　在以上假设的基础上，我们较大幅度地调整了公司盈利预测。基于11倍2023EP/E（相较滔搏目标市盈率40%的折扣），我们维持宝胜1.05港币的目标价，并维持“买入”评级。滔搏（6110.HK）依然是我们中国运动服饰行业的首选。