西南证券-生益科技-600183-全球覆铜板领军，行业周期复苏带动利润修复-230224

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　　推荐逻辑：1）未来1-2年下游周期性复苏有助于公司传导成本压力，利润端修复将带动估值回升。我们测算认为公司ROE有望由当前的12.3%修复至16.0%左右。2）公司高频高速覆铜板核心性能已比肩海外龙头，未来受益于全球5G基站建设与Eagle Stream换代周期中的份额提升，公司在特种基材市场全球市占率有望由5.0%提升至6.6%。3）未来三年公司新增产能0.2亿平米/年，新产能释放有望推动公司全球市占率由13.0%提升至15.5%。
　　毛利率阶段性见底，未来周期复苏或将带动利润侧修复。2022年公司受上游玻纤布、铜等原材料价格上行致使成本端承压，而下游需求侧萎靡导致公司整体价格传导不顺，22Q3毛利率已滑落至近五年来最低水平。根据我们的产业调研，目前上游原材料波动上行空间有限，覆铜板售价已趋稳，我们认为当前毛利率已为底部低点水平，后续待原材料价格下行或需求周期性恢复后，毛利率将逐步修复至20%-21%水平，对应ROE水平将由12.3%修复至16%左右。
　　三大生产基地建设顺利，新产能预计2023年陆续释放。公司广东松山湖八期、江苏常熟二期建设顺利，预计将于2023Q1后陆续投产，共计新增年产能0.2亿平米。根据我们测算，新厂建成后将为公司打开25亿元以上新增年产值空间，产能供给较充足。基于产能规划测算，我们预计公司全球市占率有望由2021年的13.0%提升至2024的15.5%，全球市占率稳步提升。
　　高频高速可对标海外龙头，24年市占率有望提升至6.4%。公司目前在高频高速覆铜板领域已处于国内龙头，全球一流水平，高频覆铜板核心指标上已可比肩海外龙头。高频覆铜板来看，公司产品在Dk、Df关键参数上与罗杰斯基本追平，下游切入中兴、华为、诺基亚等全球通信龙头供应链。高速板领域，公司S6/S6N产品已可对标松下M6/M7NE系列高端产品，并且在未来2-3年S8系列材料有望实现对海外厂商的超越。中长期看，公司高频高速领域技术实力已达全球一流，未来将受益于Eagle Stream服务器平台换代周期，我们预计2024年公司在全球特种基材覆铜板市占率有望提升至6.6%。
　　盈利预测与投资建议：公司在覆铜板领域全球龙头市场地位稳固，未来新增产能规划充足，高频高速产品有望持续推动下游覆铜板国产化替代，业绩增长确定性较强，我们认为公司应当享有一定估值溢价。我们给予公司2023年24倍PE，对应市值497.1亿元，对应目标价21.36元，给予“买入”评级。
　　投资风险
　　覆铜板需求不及预期，产能建设不及预期，高速覆铜板客户导入不及预期。