中信证券-海伦司-9869.HK-2022年盈利预警公告点评：轻装上阵，从头“越”过-230302

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　　海伦司发布2022年业绩预告，预计2022H2收入6.8~7.2亿元，经调整净亏损1.1~1.7亿元，SBC及资产减值高于预期但基本不产生实质现金流流出影响。公司2022年卸下包袱、充分调整，2023年以来疫后修复数据领先行业且静默店快速重开。我们认为海伦司卡位年轻受众、聚会场景、目的性消费、性价比产品四个特征，有望成为修复速度最快的餐饮品类。维持“买入”评级，推荐积极配置。
　　▍经营业绩：2022年卸下包袱充分调整，主动静默保证良好现金状况。
　　海伦司发布2022全年盈利预警，预计2022年收入15.49~15.89亿元，净利润亏损13.13~16.73亿元，经调净利润亏损2.1~2.7亿元。根据公司202年业绩预告，我们计算，2022H2收入6.75~7.15亿元，净利润亏损10.09~13.69亿元，经调净利润亏损1.1~1.7亿元。由于下半年疫情反复超预期，以及公司选择主动静默部分门店，预计下半年整体门店报表口径日销低于上半年7200元水平。毛利率上下半年预计相对平稳，且总部人工精简优化预计明显。经调科目包括授出股权费用和资产减值损失。
　　对于授出股权SBC费用，根据公司公告，2022全年为5亿元，我们计算22H2为4亿元。参考招股书，公司上市前预留首次公开发售后限制性股份单位计划47,652,017股，22H1已发6,725,619股。假设22H2基本把此前预留股份全部发完，则对应授出价格在10港元左右，在相对低股价位置。
　　对于资产及减值损失，根据公司公告，2022全年为6~9亿元，我们计算22H2为5~8亿元。减值构成预计包括三部分：1）关店约240家，预计产生关店计提2亿元；2）140家直营店转合伙人店，预计接近1~2亿元计提；3）剩下2~5亿元预计则是基于审慎原则对于去年较多暂停经营门店带来的减值计提。
　　总结来看，尽管大额减值及授出SBC确实多于预期，但这两个项目基本不产生实质现金流流出影响。我们预计公司目前账面现金与2022年年中时基本持平。
　　▍数据恢复：疫后同店销售修复领先，验证小酒馆需求刚性。公司2023年春节七天营业门店整体日均销售系2019年同期131%、2022年同期168%；1月营业门店整体日销系2019年同期的125%、2022年同期169%；2月营业门店的整体日销系2019年同期的106%、2022年同期的136%。同店销售端来看，1月/2月分别为2019年同期的110%/117%，分别为2022年同期的96%/107%，抬升趋势显著，修复情况在餐饮企业中处于领先。对比各餐饮业态，小酒馆在疫情中受冲击相对严重，一方面几乎全堂食场景，另一方面因校园管理严格等因素造成学生客流较大下滑，但行业需求具备刚性，场景回归下客流回归快，1~2月修复数据进一步验证了这一特征。伴随春节后复工以及2月以来高校逐渐复学，我们认为海伦司恢复节奏有望继续领先，业绩弹性将充分释放。
　　▍门店恢复：静默店快速重开，经营效率持续优化。预计1月底海伦司在营门店数200多家，2月以每天10家左右的速度恢复营业、月底营业门店已达530家，剩余200余家门店公司预计在3月全部恢复营业。我们预计全年开店数量或低于2021年、高于2022年，中枢有望在250家左右，新开店节奏预计在下半年提速。根据我们此前测算，结合各地区高校学生数量（需求）、各城市商业租金水平（供给）、夜间经济业态供给数量（偏好），动态测算门店空间3000余家，离天花板仍有充足余地。公司继续致力于优化经营效率，我们预计2023年促销活动力求更加精准，毛利率有望重新回升。因总部瘦身后人员费用有望得到优化。由于上市前预留的股权基本发完，预计后续SBC减少。
　　▍风险因素：公司新店经营效率不达预期；食品安全问题；部分地区疫情出现反复致影响经营风险。
　　▍盈利预测、估值与评级：海伦司卡位年轻受众、聚会场景、目的性消费、性价比产品四个特征，有望成为修复速度最快的餐饮品类。2022年卸下包袱充分调整，2023年有望重迎增长。公司2023年1月以来加速修复、数据表现好于预期，“越”模型单店盈利能力更优，我们上调公司2023/24年经调整净利润预测至4.4/7.6亿元(原预测为4.1/5.7亿元)，现价对应2023/24年经调整PE 36/20倍。国际成熟餐饮公司如麦当劳、百胜餐饮、百胜中国、星巴克等稳态估值水平为20~30倍PE（Bloomberg一致预期），对应业绩增速预测为10%左右。考虑到公司处在快速成长周期，给予公司2024年30倍PE，对应目标价21港元，维持“买入”评级，建议积极配置。