中信证券-房地产行业跟踪报告：短期影响不宜高估，长期影响不宜低估-230301

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　　我们相信，中国租赁房市场发展空间广阔，让渡土地红利和提供长期稳定的资金来源，都有助于市场逐渐走向成熟。政策既能有效推动房地产开发投资，也能推动一批高质量的企业成长壮大。但是，租赁房市场的发展将会久久为功，发展租赁房市场不是短期的权宜之计。我们认为短期不会出现大规模申请经营性借款回购商品房的行为，也不会出现大批存量楼宇被改造为保障性租赁住房的现象，保障性租赁住房的供给主体，将是地方让渡土地红利的增量项目。
　　▍住房体系改革方向明确，租赁市场支持政策频出。2月24日，中国人民银行和银保监会联合发布《关于金融支持住房租赁市场发展的意见（征求意见稿）》，重点支持自持物业的专业化、规模化住房租赁企业发展，为相关主体新建及改建、批量购买、长期经营租赁住房提供信贷支持；2月10日，人民银行召开的2023年金融市场工作会议中也明确提出“加大住房租赁金融支持，推动房地产业向新发展模式平稳过渡”。中央政策指引下，各地方政府也积极行动，2023年以来多地出台针对租赁住房行业的支持性政策。
　　▍我国租赁住宅行业长期发展滞后的深层次原因。市场方面，与发达国家成熟市场相比，我国租赁住房占比低，供给以个人房源为主，且租金回报率持续下降，重资产形式持有运营租赁住宅投资模型在过去长期难以成立，轻资产模式在缺乏租金持续上涨预期的前提下也挑战不断。政策方面，长期以来我国租赁住宅相关支持政策以公租房及廉租房为载体，市场化租赁起步较晚，“购买-持有-运营出售”的租赁住宅投资模式，即赚取价差的模式较为敏感。当然，2022年以前我国长期缺乏租赁住宅类不动产二级市场退出渠道，一级市场流动性也显著不足，阻碍了市场“投融建管退”良性资本循环的构建。
　　▍政策短期影响不宜高估，预计不会出现大规模申请经营性借款回购商品房的行为，也不会出现大批其他楼宇被改造为存量保障性租赁住房的现象。我们认为，如果没有财政贴息，由于存量住宅无法享受土地红利，则即便大幅降低银行贷款利率，企业购置商品房作为保障性租赁住房，在盈利模型上还是难以成立的。我们相信，短期内企业大量申请新增经营性贷款的可能性较低。另一方面，当前我国公募REITs市场仍处于发展初期，尤其保租房作为最新纳入试点的产权类资产，板块底层资产总规模较小，且集中于个别城市，短期较难对行业发展起到实质性推动作用。最后，因为与公众利益密切相关，存量土地及建筑功能性质变更较为复杂。土地利用性质的变化，即便是变更为保障性租赁住房，也不容易。
　　▍政策长期影响不宜低估，预计新建的保障性租赁住房规模庞大，并切实满足新市民和年轻人的需要。和存量房不同，由于可以让渡土地红利，新建专门用于租赁的房屋，在商业模型上是完全可行的。REITs市场的发展，更为这种建设行为提供了退出的通道，保障企业可以在资产负债表规模较小的情况下持续发展。
　　▍风险因素：低线城市租赁住宅市场需求不足及回报下降的风险；公募REITs市场整体调整的风险。
　　▍投资建议：长坡薄雪，保持耐心。我们相信，中国租赁房市场发展空间广阔，让渡土地红利和提供长期稳定的资金来源，都有助于市场逐渐走向成熟。政策既能有效推动房地产开发投资，也能推动一批高质量的企业成长壮大。但是，租赁房市场的发展将会久久为功，发展租赁房市场不是短期的权宜之计。我们看好在核心城市具备长租资产，可能受益于长租房市场改革的企业，包括万科A、华润置地、龙湖集团等，看好布局租赁房服务的轻资产公司，包括贝壳，也看好保租房REITs的价值。