华创证券-债券周报：两会将至，可以博弈哪些预期差？-230228

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　　第一，两会将至，债市亟待明确主线。3月两会窗口将至，决策层对于经济形势的判断，以及政策再次发力的强度，是影响投资者预期的重要因素，并且月中将逐步验证1-2月景气边际改善状况，债市交易主线或逐渐清晰，长端利率走势可能选择方向。
　　第二，以日历效应而言，两会期间股债市场的涨跌并不具备明显特征。2017年及之后的6年，两会开幕后15个工作日，10年期国债收益率有5年录得累计下行，收益率下行的情况多于上行的情况；上证指数有3年录得累计涨幅，指数上涨情况和下跌情况持平。债券市场倾向于在两会期间博弈降准降息预期。
　　第三，历年两会博弈宽松胜率一般，今年预期定价更需谨慎。就公开市场操作而言，两会期间多数未见明显加码。就资金面表现而言，两会开幕之后资金价格中枢多数趋于季节性抬升。就货币政策操作而言，今年两会需要更多以2020年为借鉴，对于总量宽松机会的博弈和定价都需要相对慎重。
　　第四，关注经济工作主线向“扩大内需战略”切换后，宏观调控整体基调变化。供给侧改革主线下，宏观调控对于“去杠杆”或者“防风险”的诉求较强，今年重点关注主线切换到“扩大内需战略”之后，宏观调控整体的基调是否降低对“去杠杆”的诉求，在经济修复强化后也维持偏温和态势。
　　第五，重点关注两会对房地产调控，特别是一线城市需求端政策的态度。财政政策等可能超预期的看点相对较少，预计将更多利用赤字空间和政策性开发性金融工具。经济目标设定方面，重点关注全年经济增速目标，若设定在5.5%，则存在利空预期差。
　　总结而言，两会重点关注“扩大内需战略”之下，宏观调控的政策基调与新政策层对经济增长的诉求。体现在全年经济增长目标设定是否超过5%，对一线城市房地产需求端调控放松的态度，财政政策等出现预期差的概率不高。债券市场倾向于在两会期间博弈总量宽松机会，但多数情形下逆回购操作和资金面波动均遵循自身的季节波动规律，除非货币预期出现重大变化，博弈降准机会的胜率历史表现一般，当前在宽松周期后半段，对降准的定价需要尤其谨慎。
　　风险提示：宏观调控政策调控力度弱于预期