国元证券-倍加洁-603059-首次覆盖报告：收购薇美姿股权，深化布局口腔大健康-230228

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　　报告要点：
　　倍加洁是国内领先的口腔清洁护理用品以及湿巾生产企业
　　公司前身扬州明星牙刷有限公司成立于1997，2003年设立扬州恒生精密模具有限公司研究开发牙刷模具，在牙刷模具的设计与研发方面处于行业领先地位，多项模具荣获高新技术产品认证。2004年在和跨国客户的合作过程当中切入湿巾生产，设立扬州倍加洁日化有限公司。2006年成立扬州美星口腔护理用品有限公司，开始生产研发除牙刷之外的口腔护理产品。
　　2016年6月进行股改，变革为倍加洁集团。2018年3月上交所主板上市。
　　2021年公司营收突破10亿元人民币，出口及收汇突破1亿美元。
　　公司营业收入稳健增长，利润端受到自有品牌投入影响2013-2021年公司营收收入稳健增长，CAGR为7.03%，归母净利润方面，2013-2019年公司归母净利润快速增长，2019年达到1.09亿元，CAGR为13.63%。2020和2021由于加大自有品牌投入公司归母净利润有所下滑，2022Q1-3公司归母净利润4308万元，同比改善，未来公司利润率有望随自有品牌控费减亏得到改善。
　　我国口腔护理市场千亿规模，进阶品类崛起快速增长
　　2020年我国口腔护理市场零售额为884亿人民币，预计2025年达到1522亿。2020我国人均口腔支出136元，对比海外发达国家具备较大增长潜力。品类来看，手动牙刷、牙膏品类成熟，而冲牙器、漱口水、牙贴、牙线等新兴品类快速增长。中国口腔护理市场2021年市占率前5的公司分别为高露洁、云南白药、宝洁、薇美姿、飞利浦，CR5为55.7%；市占率前5的品牌分别为云南白药、好来、佳洁士、舒克、高露洁，CR5为49.10%，本土品牌市占率有所提升。
　　倍加洁：内生外延并举，收购薇美姿股权，深耕口腔大健康+（1）内生增长：牙刷为公司传统优势产品，公司坐落“牙刷之都”，生产技术领先，产业链优势明显；湿巾产品则多年位于我国湿巾出口量居前位置；近年来公司扩张包括牙线、漱口水、口喷等新兴口腔护理产品，22年前三季度增速高达61%。自有品牌方面，自有口喷类产品表现不俗，自有品牌23年销售规模有望破亿。（2）外延发展方面，拟追加收购薇美姿股权，交易完成后持有薇美姿32.17%股权，薇美姿旗下拥有舒客及舒客宝贝两大品牌，2020年在中国口腔护理市场份额第4，此次收购有助于补齐公司品牌方面短板，发挥供应链协同价值，深化口腔大健康战略。
　　投资建议与盈利预测
　　公司是国内领先的口腔护理及湿巾生产企业，内生外延布局口腔大健康。
　　我们预计2022-2024年实现归母净利润0.81/1.31/1.77亿元，EPS为0.81/1.31/1.77元，对应PE为29/18/13x，首次覆盖给予“增持”评级。
　　风险提示
　　行业竞争加剧的风险，自有品牌发展不及预期的风险，收购薇美姿股权的不确定性的风险