国泰君安-永利澳门-1128.HK-直销贵宾业务有望超预期，上调至“买入”-230228

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　　我们将永利澳门的投资评级由“中性”上调至“买入”，并将目标价上调至11.00港元，基于11.5倍的2024年EV/EBITDA。我们预测2022-2024年经调整物业息税折旧摊销前利润分别为-17.3亿港元、25.7亿港元及80.3亿港元。我们认为永利澳门目前的股价反映了市场对VIP业务损失的影响过于悲观的看法。我们预测，到2024年中期，永利澳门的收入将赶上2019年的水平。
　　我们认为贵宾中介业务转为直销业务有望助永利澳门2023年第一季度业绩超预期。春节期间，永利澳门的直销贵宾业务收入高于2019年春节约40%，中场赌桌投注额达到2019年同期的95%，核心中场至高端中场的表现都很强劲，其中包括部分原贵宾中介客户转为直销贵宾客户。
　　当新冠旅行限制取消后，永利澳门的股价现在仍明显低于2021年3月水平，当时新冠疫情反弹并且有严格的跨境旅行限制。现在，疫情相关旅行管制措施全面解除，而且澳门博彩业的复苏已经开始，我们认为永利澳门目前的股价被低估（比疫情后高点的16.44港元低50%）。
　　风险：宏观经济复苏弱于预期；疫情反复。