中信证券-永安期货-600927-跟踪点评：估值回归合理区间-230227

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　　2022年负面影响充分消化，预计公司2023年起盈利恢复正常水平。公司核心优势没有改变，资本优势料将强化公司竞争实力。公司股价已经如期回归合理估值区间，上调公司评级至“持有”。
　　▍2022年负面影响充分消化，预计2023年起盈利恢复正常水平。2022年受到资本市场波动影响，公司投资业务出现较大幅度波动，我们预计资本市场已经充分反映相关负面影响。2023年在2022年低基数基础上，随着资本市场和中国实体经济企稳向上，预计公司盈利恢复正常水平。从季度角度看，公司2022年2季度、3季度分别实现归母净利润2.8亿元（同比下降31%）、1.6亿元（同比增长15%），较2022年1季度明显改善，但和历史正常水平相比仍有一定差距。
　　▍公司核心优势没有改变，资本优势强化公司竞争实力。截至2022年6月底，公司净资产为115亿元，为行业仅有的两家净资产超百亿的期货公司之一。凭借资本优势，公司不断加强业务优势。2022年上半年，公司客户权益资产达492亿元，延续较快增长趋势。同时，公司持续加强从经纪业务向风险管理和资产管理业务转型。其中风险管理收入189.8亿元，同比增长21%，对应营业利润2.1亿元，同比增长14.7%；资产管理业务收入1792万元，同比增长152%。
　　▍公司有望分享行业需求增长，但行业竞争格局和商业模式有待改善。全球经济环境波动较大，中国资本市场持续深化，政策不断推动品种丰富等多重有利因素，行业需求步入长期增长趋势。行业挑战主要在供给端，目前竞争格局相对分散，同质化竞争激烈，背靠券商渠道协同发展成为趋势。同时，重资本业务成为期货公司的业务支柱，但无法避免资本市场和宏观环境的波动；轻资本业务尚处于探索阶段，财富管理和资产管理商业模式尚不成熟。在目前竞争格局和商业模式下，预计公司ROE水平难以系统性提高，目前主要是周期性修复，预计2023年回归正常水平后趋向横向波动。
　　▍风险因素：资本市场周期波动风险；利息收入面临利率下行风险；交易所减收手续费收入存在政策不确定风险；公司投资收益面临较大波动或亏损风险；风险管理业务面临多重潜在风险考验。
　　▍盈利预测、估值与评级：公司股价已下行至目标估值区间，目前估值相对合理，上调公司评级至“持有”。自我们首次覆盖报告以来，公司股价已经下跌至22元以下，目前对应2022/2023年PB为2.2x/2.0x。由于2022年期货交易活跃度减弱、资本市场大幅波动且资产减值压力较大，我们调整2022/2023年BVPS预测至8.35/8.96元（前值预测8.60/9.51元）。考虑到市场企稳后公司业绩具有较强的向上弹性，同时公司具有龙头优势，我们给予公司2.5x PB估值，对应未来一年目标价22元，上调公司评级至“持有”