西部证券-银行理财行业系列跟踪报告：“赎回潮”影响下，理财产品估值方法变化几何？-230227

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　　2022年底“赎回潮”影响下，理财公司布局低波稳健产品，以“摊余成本法”为卖点的混合估值产品发行如火如荼。
　　“资管新规”前后，主流估值法经历了哪些演变？阶段一：“资管新规”前，摊余成本法为市场主流。银行理财出于降低净值波动、投向报价不活跃的非标资产比例较大等原因，多采用摊余成本法计量；阶段二：“真净值化”转型下，市值法成为大势。市值法仅当市场活跃、有现成报价时使用，不存在活跃市场时（如非上市股权），可通过估值技术对资产进行估值，更加符合资管新规倡导的净值型理财模式；阶段三：“破净潮”压力下，混合估值法成折中新思路。混合估值理财产品结合了摊余成本法和市值法，借鉴债基和长期限封闭理财产品的设计，维稳的同时博取更高收益。
　　混合估值法优劣并存，当前注重收益稳定性。1）资产端：攻守兼备，潜在收益弹性大。相较于摊余成本法，混合估值法可以在摊余成本法的保障下维持净值相对稳定，而市值法估值的资产可以博取市场机会、提高产品组合的综合收益，配置策略与收益来源更加丰富、较市值法收益更加稳健。2）资金端：投资者情绪修复，混合估值产品促进储蓄流向理财。求稳心态蔓延，混合估值产品以低波稳健为卖点，有望引入更多的个人投资者，减少机构行为一致性带来的风险放大效应。
　　监管端：仍需重视监管红线与隐性风险。摊余成本法具有严格限制，混合估值产品中摊余成本法占主导，参考现金管理类理财产品冲量后招致监管强化，未来监管对于混合估值的规定需谨慎观望。且混合估值产品均带有较长的封闭期，可能错失封闭期内的交易机会，向上博收益的空间较为有限。
　　养老理财、基金等率先创新混合估值模式。首先，混合估值并非新生事物：养老理财产品涉及较多的可投资产，其符合要求的固收资产使用摊余成本法、其余资产使用市值法，是早期较为典型的“混合估值”产品；2022年4月，监管要求加大中低波产品创设力度，混合估值债基酝酿至今，首批已发售。其次，各家另辟蹊径，抵御破净仍有他法：可考虑引入平滑基金机制、拉长封闭期、自购、灵活配置策略等。
　　综上所述，全面净值化时代已至，银行和理财公司频遇考验，面对“破净潮”、投资者求稳心态与收益期望之间的矛盾，混合估值短期内较受欢迎，长期来看还需关注监管约束和市场接受度。我们投资建议：1）主线一，零售客群基础好、理财业务具有先发优势的国有大行和优质股份行，建议关注邮储、招行；2）主线二，地处经济发达地区，财富客群挖掘空间较大的特色城商行，推荐成都、宁波。
　　风险提示：经济下行压力加大；监管政策趋严；市场改革进度不及预期等。