安信证券-飞天云动-6610.HK-AR/VR领先内容服务供应商，业绩持续高增长-230226

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　　游戏出身奠定技术基因，转型成就AR/VR内容与服务领先供应商。在我们安信元宇宙的研究框架中，飞天云动落座于底层架构上。其本质是一家的技术服务公司，得益于在游戏业务上十年的沉淀，公司拥有扎实的技术体系，以内容生成引擎、AR/VRSaaS平台为核心技术产品，将其提供给致力于打造AR/VR场景与内容生态的客户进行商业变现。根据艾瑞数据，公司在中国的AR/VR内容及服务市场排名第一。
　　受益AR/VR场景渗透率提升，业绩持续高增长。根据公司在AR/VR内容生成、运营两个环节参与程度不同，其业务划分为AR/VR营销服务、内容、SaaS三大版块。受益于行业增长红利，公司业绩实现亮眼，2019-2021年收入端复合增速为54.02%，经调整后净利润的复合增速为58.11%，2022Q1进一步呈现加速增长趋势。我们认为在元宇宙推动认知普及、VR硬件出货量提升触达更广泛用户的背景下，AR/VR场景渗透率将继续提升，公司业绩持续高增长可期。
　　客户认可度高，是推动业绩增长的关键驱动力。得益于高效优质的AR/VR内容生产工具与生产能力，使公司获得行业内众多合作伙伴的认可，公司是百度希壤的重要内容提供方，也是京东VR云店产品的三大核心供应商之一。这也推动了公司业务持续增长：1）营销服务中，广告客户数量与投放金额双升，且续签率达到50%；2）内容服务中，2021年服务项目数为95个，同比增长132%；3）SaaS模式下，付费用户数为2015人，付费转化率为16.43%，体现出较强的用户粘性。较高的客户认可将使得公司在竞争中占据优势，有望进一步提高市占率。
　　投资建议：受益于AR/VR场景渗透率提升带来的增长机遇，公司业绩有望持续高增长，我们预计公司2022-2024年将实现归母净利润为2.16/3.50/5.26亿，对应EPS为0.12/0.19/0.29元公司业绩增速高，且本质上是提供AR/VR内容制作工具的技术型公司，具备估值溢价，给予公司2023年25倍PE，对应市值为98.31亿港元，对应6个月目标价为5.43港元，首次覆盖给予公司“买入-A”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧风险、广告主预算增长不及预期、技术更新速度过快的风险