海通证券-利率债周报：重提引导围绕政策利率波动，债市震荡偏弱-230225

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　　重提引导围绕政策利率波动，债市震荡偏弱
　　存单供需错配，关注放量提价后的配置机会。从供给端看，今年存单备案额度大增为存单发行提供了空间，信贷放量进一步消耗银行的超储率和流动性指标，银行主动发行长期限存单以改善监管指标的诉求增强。从需求端来看，监管导向或推动配置偏好短久期化。货币政策引导资金利率回归政策利率附近的背景下，1Y国股存单破2.75%关注配置机会。
　　债市短期或仍处震荡偏弱行情。整体来看，短期内存单放量提价压力、资金面波动、房地产支持等政策逐渐推出、高频数据显示开工率和地产销量改善、信贷超预期共同使得债市承压，但农商行配置力量远超21年、22年，构成债市支撑力量，债市或仍处窄幅震荡偏弱行情，10Y国债利率大幅“破3”难度较大，关注两会后政策落地和数据情况。
　　票息为主，控制杠杆。我们依然建议以票息策略为主，配置短久期高等级票息资产，同时控制杠杆（建议不高于2022年）。利率债在区间波动思路下关注调整后的机会（注意安全边际）、例如靠近区间上沿加大配置力度，靠近区间下沿控制久期。预期差主要关注3月信贷持续性、通胀数据跟踪、1-2月经济数据及货币政策。
　　二永债方面，目前短久期高等级利差已明显压缩，我们依然建议控制节奏，等待调整后的机会。
　　政策方面：22Q4货政报告表示“经济循环将更为顺畅...国内经济恢复的基础尚不牢固”，强调“稳健的货币政策要精准有力”，房地产方面删除了“用足用好政策工具箱”，新增了“引导市场利率围绕政策利率波动”。
　　基本面：产需齐修复，基建改善，CPI或回落
　　2月以来中观高频数据显示，30城商品房成交面积增速大幅转正，百城土地成交面积和出口综合指数环比降幅缩小、汽车批发零售销量显著增长，钢材产量回升幅度加大，沿海八省日均耗煤量环比增速高达18%，行业开工率明显回升。其中，上周产需环比改善力度加大的有：30城商品房成交面积、钢材产量、高炉开工率。基建生产类指标改善，库存减少。物价方面，预计2月CPI同比增速或回落，PPI同比降幅或扩大。
　　上周回顾：隔夜资金利率下行，存单量跌价升，债市熊平
　　资金面流动性好转，隔夜资金利率下行。上周央行净回笼资金1220亿元。R007/DR007均值上行21/13BP。3M存单发行利率先下后上、FR007-1Y互换利率持续上行；至2月24日，国股银票1M、3M、6M、1Y转贴现利率较2月17日分别+6bp、-4bp、+2bp、+2bp。
　　净融资额增加，存单量跌价升。利率债净融资额2231亿元，环比增加257亿元。国债、进出口行债需求分化，国开债、农发债需求一般。截至2月24日，未来一周国债计划发行300亿元，地方政府债计划发行1131亿元，均环比下降。
　　债市熊平。《商业银行资本管理办法（征求意见稿）》使得上周初债市大幅调整，上周三起，政策影响已基本消化，叠加资金面流动性好转，债市企稳，长端利率维持窄幅震荡，短端利率受存单提价影响继续上行。10Y国债/国开债利率上行2BP/3BP；国债、国开债期限利差整体收窄，国债5Y-3Y/国开3Y-1Y最陡。10Y国开债隐含税率上升至13%分位数。