国海证券-阿里巴巴~SW-9988.HK-FY2023Q3财报点评：海外电商业务增速亮眼，国内核心业务仍待修复-230225

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　　事件:
　　公司公告FY2023Q3财报（对应自然年2022Q4），实现营业收入2,478亿元（YoY+2%，QoQ+20%）；经营利润350亿元（YoY+396%，QoQ+39%），经调整EBITDA592亿元（YoY+15%，QoQ+37%），净利润457亿元（YoY+138%，QoQ+304%），归母净利润468亿元（YoY+69%，QoQ+328%），Non-GAAP净利润499亿元（YoY+12%，QoQ+48%）。此外公司继续回购4,540万股美国存托股，价值约33亿美元。在目前的授权下公司有约213亿美元回购额度，有效期至2025年3月。
　　我们的观点:
　　中国商业业务：2022Q4营收同比增长-1%至1,700亿元，其中1）中国零售商业实现营收1,658亿元（YoY-1%，QoQ+26%）。其中①客户管理业务实现营收913亿元（YoY-9%，QoQ+37%），主要由于消费需求减少、竞争持续以及12月新冠病例增多导致的物流和供应链受影响，导致本季度淘宝和天猫线上实物GMV（剔除未支付订单）同比录得中单位数下降；②直营及其他业务实现营收744亿元（YoY+10%，QoQ+15%），增长主要来自包括盒马及阿里健康的直营业务收入增长所贡献，其中盒马本季度实现两位数的同店销售增长，同比亏损显著减少；2）中国批发商业实现营收42亿元（YoY-0.2%，QoQ+0.3%）。
　　国际商业业务：2022Q4营收同比增长18%至195亿元，其中1）跨境及全球零售商业实现营收146亿元（YoY+26%，QoQ+36%），同比增长主要由于Trendyol强劲的订单增长所驱动；2）跨境及全球批发商业实现营收48亿元（YoY+0%，QoQ-4%），持续平稳。
　　本地生活服务业务：2022Q4营收同比增长6%至132亿元，本季度整体订单量同比增长5%，主要由于饿了么的平均订单金额提升，到家业务实现正GMV增长，饿了么每笔订单的单位经济效益持续实现正数。
　　菜鸟物流服务业务：2022Q4营收同比增长27%至166亿元，该项收入增长主要源于2021年底服务模式升级，促使本地消费者物流服务收入增加以及国际物流履约解决方案服务收入增加（本季度72%收入来自外部客户）。
　　云计算业务：2022Q4云计算营收同比增长3%至202亿元，同比增速放缓，目前主要由非互联网行业（金融服务/教育及汽车行业等）驱动。截止2022年12月31日为止的季度，来自非互联网行业客户收入占抵销跨分部交易的影响后阿里云总收入53%，互联网客户收入同比减少4%。
　　盈利预测和投资评级：由于经济复苏及消费市场回暖的背景下，公司核心业务增速有望逐步修复，但考虑到电商平台间的竞争加码，我们调整了盈利预测。我们预计公司FY2023-FY2025年营收分别为8,736/9,562/10,877亿元，归母净利分别为625/1,156/1,357亿元，对应摊薄EPS为2.9/5.3/6.2元，对应P/E为28/15/13倍；根据SOTP估值法，我们给予2024财年阿里巴巴合计目标市值25,024亿元人民币，对应目标价134港元，维持“买入”评级。
　　风险提示：全国疫情反复影响；宏观经济增长不及预期；互联网行业的政策监管和估值调整风险；市场竞争加剧，行业增长不及预期；业务过度多元化，组织协同不足等。