海通证券-康缘药业-600557-公司年报点评：经营业绩稳中向好，创新产品持续补充管线厚度-230224

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　　事件：公司发布2022年年报，实现收入43.51亿元（+19.25%），归母净利润4.34亿元（35.54%），扣非归母净利润3.95亿元（+30.87%），非经常性损益对业绩的影响额为3951万元，主要为政府补助。分季度来看，单Q4实现营业收入12.25亿元（+15.06%），归母净利润1.53亿元（+35.01%），扣非归母净利润1.32亿元（+38.63%）。
　　产品结构进一步优化，核心品种强势发展。公司在稳定注射剂基础上，大力发展非注射剂，2022年非注射剂品种实现收入29亿元，同比增长23.69%，收入占比达66.65%，同比提升10.04pcts。目前公司收入占比10%以上的品种中：热毒宁注射液销售规模在2022年得到有效恢复，销量同比增长55%；金振口服液实现了产品覆盖率和市场规模的不断提升，2022年首次销售规模达10亿元，销量同比增长75%；银杏二萜内酯葡胺注射液稳住基本盘的同时继续挖潜核心区域。此外公司二线品种杏贝止咳颗粒在国家疫情防控政策调整后需求激增，银翘清热片于2023年1月通过谈判纳入国家医保，预计未来将对销售起到积极作用。
　　持续加大研发投入，产品梯队愈加丰富。公司不断加大研发投入，2022年研发费用为6亿元，收入占比达13.92%，显著高于同类公司。同时，公司注重研发成果转化，国家药监局2022年共批准7个中药新药上市，公司获批两个，其中散寒化湿颗粒是继“三方三药”后，首个获批用于新冠病毒感染治疗的抗疫中药新药；苓桂术甘颗粒是首个获批上市的中药3.1类新药，推进了古代经典名方向现代药品转化。我们认为新产品的获批将补充公司管线厚度，支撑公司长期成长。
　　政策持续赋能中药创新，优质龙头有望从中受益。2023年2月10日，国家药监局发布《中药注册管理专门规定》，持续深化中药供给侧改革。中药创新药研发热情持续高涨，2022年CDE受理中药注册受理号1550个（1420个品种），同比增长13.05%。公司拥有一支近500名科研人员组成的研究队伍，具有丰富的新药研制、中试放大研究及产业化经验，同时与国内外知名药科大学和科研机构协同创新，保证公司产品梯队的不断壮大和深入研究。截至2022年底，公司获得发明专利授权571件，拥有中药新药54个、化学药新药9个，在国内中药企业中处于领先地位。我们认为国家政策对于中药创新企业的支持力度明显更大，研发管线丰富、成果转化能力强的公司有望从中受益。
　　盈利预测：我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为5.66亿元、7.03亿元、8.82亿元，同比分别增长30.2%、24.4%、25.4%，对应EPS分别为0.97元、1.20元、1.51元。公司研发实力强劲，中药独家品种储备丰富，注射剂产品风险可控，非注射剂产品快速放量，参考可比公司，我们给予公司2023年25-30XPE，对应合理价值为24.2-29.0元，维持“优于大市”评级。
　　风险提示：产品降价的风险，研发不及预期的风险，核心品种销量放缓的风险，市场竞争加剧的风险。