东方证券-昱能科技-688348-首次覆盖报告：光伏组件级电力电子领域开拓者-230221

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　　核心观点
　　聚焦分布式光储赛道，微型逆变器行业龙头。昱能科技成立于2010年，主要产品包括微型逆变器、智控关断器和能量通信器及监控分析系统等，主要应用于分布式光伏发电系统，广泛应用的场景包括各类户用、工商业等光伏电站。从业务营收结构来看，微型逆变器长期贡献公司75%以上的收入，智控关断器从2019年底量产，丰富了客户组件级电力电子的选择，2021年营收占比达13.16%。公司以微型逆变器应对中小功率范畴的户用与工商业分布式应用场景，并以组件级智控关断器渗透中大功率范畴的工商业分布式应用场景。此外，下游光储结合需求提升，公司研发的光储一体系列产品完成验证后逐步走向市场。
　　“光伏+分布式占比+MLPE渗透”多维支撑行业需求景气成长。整体来看，光伏发电成本持续下行叠加全球绿色复苏，行业需求高度景气。分布式光伏受益于就近发电、就近并网、就近转换、就近使用，在避免长距离输送造成的电能损耗方面等方面的优势，新增装机占比有望持续提升。微型逆变器进一步受益于分布式光伏对安全性能的要求增加，在分布式市场应用渗透率有望持续提升。三者叠加有望支撑光伏微型逆变器市场需求景气成长。
　　公司产品迭代具备竞争力，积极拓展海外渠道。技术积淀：公司在2011年即推出首款单体微型逆变器，是国内最早实现微型逆变器商业化运用的厂商之一，其微型逆变器多体架构迭代行业领先，注重研发专利积累。渠道积累：公司全球销售渠道优势明显，积极提升服务质量和效率，根据ENF数据不完全统计，公司在全球拥有103个销售商和503个安装商，仅次于Enphase。随着募投项目中“全球营销网络建设项目”的逐步开展，积极推进全球营销及技术服务网点的建设，市场开拓、营销和本土化服务能力有望持续提升。产品多样性：公司是当前时间维度上为数不多可同时规模性量产微型逆变器与组件级智控关断器的厂商，公司研发的光储一体系列产品完成验证后逐步走向市场。
　　盈利预测与投资建议
　　我们预测公司2022-2024年每股收益分别为4.69、13.07、22.19元，基于2023年可比公司的平均估值为40.71倍，考虑到公司应用领域、成长空间和业绩增长后续有优于整体可比公司的潜力，给予估值溢价20%，即给予公司23年49倍PE，对应目标价640.43元，首次给予买入评级。
　　风险提示
　　假设条件变化影响测算结果、微型逆变器在分布式中占比增长不及预期、主要原材料价格波动的风险、核心技术泄密和核心技术人员流失的风险、国际局势影响出口的风险、汇率波动的风险、竞争激烈程度提升风险等。