长江证券-苏文电能-300982-客户、技术为基，新能源、电力两翼齐飞-230219

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　　[EPCOTable_Summary2]全面铺开，公司基本面稳固公司以设计起家，而后向产业上下游沿拓，逐渐形成一站式（EPCO）供用电服务模式。一体化优势使得公司降本增效，客户粘性大，稳居行业龙头。2016-2021年间，营业收入复合增长率37.84%，归母净利润复合增长率54.67%；2022年前三季度，新签订单同比增长101%。
　　行业扩容+公司地理版图拓张，传统业务未来稳中有增
　　发电总量提升叠加新能源占比增加，配电行业持续扩容。1）公司所覆盖的配电端，处于电力产业链中下游，其市场空间由上游发电/输电量以及下游工商地产业的景气程度被动决定，结合上下游发展趋势来看，我们认为配网扩容是大势所趋：电源端，近年来随着新能源建设的推进，电源投资再次迎来高速增长，2018-2022年复合增长率27.6%；电网端来看，“十四五”期间投资规划相对“十三五”、“十二五”显著增长；下游来看，地产企业在政策支持下2023年有望出现回升，工业企业投资规模近三年复合增速11.3%，未来预计将持续增长。2）除发电总量提升外，发电方式的结构性变化也是配电扩容的重要催化，为适应新能源发电间歇性和波动性的特征，需要更智能化的配电网，意味着同等规模发电量下，配网端投资强度会有相应提升。
　　设计先行与绑定客户双管齐下，省外拓张战略稳步推进。目前公司业务范围已完成对江苏省内的全覆盖，正由省内向省外的扩张过程中，并已初具规模，2022年上半年公司省外业务营收占比达23.3%，2022前三季度省外新签订单占比达26.7%：1）持续贯彻设计先行，而后带动施工及其他的发展方式；2）充分搭乘现有客户的跨区发展战略，将合作范围扩大至全国，公司主要客户包括保利等大型房产开发公司，北汽新能源、中创新航、比亚迪、蜂巢能源、当升科技、理想汽车、恩捷股份、宁普时代、汇川技术等工商企业。
　　同时，公司P端新项目强化业绩增长确定性，O端顺应行业发展趋势带来成长性。
　　新能源+产业链一体化，贡献超预期弹性
　　除了电力设备EPCO主业奠定经营增长基石之外，公司近几年积极依托过往积累的技术、客户等资源切入新能源光储业务。目前看，分布式光伏、工商业储能和共享储能等业务已经形成一定规模，并且正在快速起量。随着工商业电价上涨以及部分地区峰谷价差逐步拉大，工商业光伏、储能迎来需求高景气，2022Q1-Q3工商业光伏新增装机约19GW，同比增长293%；并且预计光伏、储能建设成本可能迎来下降，行业景气有望加速上行。苏文电能作为工商业用电工程EPCO行业龙头，具备技术优势和品牌知名度，公司能够针对企业用电需求特点和痛点制定定制化解决方案且过往积累的优质工商业客户资源奠定公司成功的基础。目前公司在工商业光伏、工商业储能、共享储能方面均取得较快发展，在行业景气加速阶段，新能源业务将有望成为公司经营超预期的增量业务。此外，公司积极进行内部挖潜降本，重点推进产业链一体化深化布局，包括低压电器、储能PCS等关键零部件，我们认为量产化后有望推升公司毛利率。
　　预计公司2022、2023年归属母公司股东净利润分别为3.2、5.0亿元，对应估值分别为32、20倍。维持“买入”评级。
　　风险提示1、省外市场拓展不及预期；
　　2、光伏、储能等新能源业务发展不及预期。