东方证券-道道全-002852-拐点已至，成长可期-230220

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　　核心观点
　　包装菜籽油代表品牌。公司主营包装菜籽油，已经实现了对不同消费层次和渠道的全方位覆盖，成为华中、西南、西北、华东区域食用油消费的主要品牌之一。
　　看市场：消费升级，潜力巨大。2021年我国油菜籽产量达到1471.35万吨，同比+4.7%。菜油是“辣”菜风味的核心，较强的调味属性带来了相对稳定的消费区域和群体，长江流域油菜籽产量相比全国增幅显著。此外，菜油在“供”和“需”方面均有广阔前景。1）供：我国油菜种植与水稻区域重合、交替轮作，长江流域有6400万亩以上冬闲田可种植油菜，扩种潜力巨大，是保证国家油籽安全重要抓手；2）需：食用油正在从必需品向健康饮食转变，在所有食用油中，菜油的油酸含量最高，营养比例更合理。10年维度看，菜籽油在食用植物油中的占比有望提高6pct。
　　看周期：供给恢复，近强远弱。22/23年度全球油菜籽预计产量8507.6万吨，同比增长15.0%，库消比增加1.8pct至7.5%，新作增产1107.1万吨中，加拿大增产524.3万吨，是增产的主力。由于加菜籽上产季减产严重，致国内进口量偏低，1-10月进口菜籽、菜籽油累计分别93.9、79.7万吨，同比减少55.8%、56.4%，但随着新作加菜籽收获，11-12月菜籽累计进口量同比增长96.2%，同时带动油厂菜籽库存水平上升，2月第3周库存32.8万吨，同比增长61.6%，供应改善将有效化解高价菜籽带来的油厂成本压力，2月至今菜油出厂均价已下降10%左右。
　　看成长：区域扩张，品类拓宽。随着茂名项目投产，公司目前已经具备约100.5万吨初榨产能、114.5万吨精炼产能、116.4万吨灌装产能。上半年，公司实现销量19.65万吨，同比增长42.11%。公司翻倍产能已成，远期销量目标确立，在菜籽油小包装趋势下，多举措并施推广产品：1）扩区域：华中、西南是公司销售的主战场，21年收入占比分别44%、24%，公司先后在茂名、陕西布局，拓展版图至华南、西北。2）优渠道：上半年，公司经销商数量同比增长16.9%至1308家，其中华东、华南等区域增速领先；公司也通过增设营销和电商公司加大直销力度，21年直销比例提升至10%以上。3）拓品类：公司岳阳项目二期定位高油酸健康产品，以高油酸菜油和茶油两大类产品为核心，顺应消费趋势，市场潜力巨大。
　　盈利预测与投资建议
　　随着菜籽及毛油成本下行，预计2023年公司业绩有望充分修复，后续跟随销量提升实现稳健增长，预计2022-2024年公司归母净利润分别为-3.73、2.93、3.40亿元，同比分别-94.3%、+178.5%、+16.1%，参考农副食品加工业可比公司的估值水平，给予2023年18xPE，目标价14.76元，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示：食品安全风险、原材料价格波动风险、市场竞争加剧的风险、消费与需求变化风险、套期保值风险等。