中信建投-流动性与利率策略：利率与信用品种的分化说明了什么？-230219

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　　核心观点
　　本周7天品种R与DR利差周五拉大到40BP以上，资金面分层进一步加剧。较大的逆回购余额增大了流动性的不稳定，后续信贷投放和政府债发行仍需要充裕流动性支持。
　　信用债12月以来一级供给较弱，12月和1月信用债发行量同比下降9.7%和24.2%，净融资下降213.3%和88.1%，即12月以来信用市场利差的持续压缩仍是存量博弈；利率债12月以来保持较快一级供给，1月以来国债与地方债净融资分别为2101亿元和8856亿元，同期利率债中枢波动幅度在5BP左右，显示出利率债市场在配置力量的支持下，投资者仍对利率的回升抱有不确定性，希望维持中枢的窄幅波动避免错误选择，而维持这种不确定性则在一定程度上需要加大资金融入，以杠杆的力量实现，这也加剧了1月以来货币市场的波动。
　　利率期限结构与利差分析
　　利率中枢与期限结构方面，本周受货币市场利率跳升影响，利率债收益率曲线变化主要集中于短端，信用债配置情绪较好，收益率继续下行。利差方面，国债与国开债品种利差走宽，国开债期限利差缩窄，信用利差在配置力量引导下下行明显。
　　公开市场操作与同业存单
　　下周公开市场有16620亿的逆回购到期，政府债券净融资金额约为1400亿元，流动性仍面临一定冲击。预计下周央行将保持一定的公开市场操作力度，继续回笼逆回购，以保证资金面平稳和流动性合理充裕。
　　本周存单一级利率窄幅震荡，发行量有所下降。2月同业存单到期压力集中，全月到期2.26万亿元，商业银行发行意愿强烈，以满足信贷投放和购买政府债券的需求，同时滚动因大量到期形成的续作缺口；而需求端受资金面和存单曲线平坦化影响，偏好9M品种。3月预计到期同业存单2.65万亿元，其中1Y品种1.12万亿元，到期续作压力大于2月，商业银行面临一定的同业负债缺口。下周同业存单到期量约7093亿元，到期总量上升，一级市场短期限供给可能有所增加，同业存单利率曲线可能平坦化。
　　风险提示：海外市场衰退、地缘冲突、宽信用加速