信达证券-一样的消费复苏，不一样的通胀风险-230217

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　　新加坡：就业和收入双重回归下的消费回暖。疫情发生后，新加坡一直依靠净出口和投资来拉动经济，但防疫放开后私人消费开始成为经济修复的驱动项。私人消费修复得益于两方面因素。一方面，疫情防控措施放开后，消费场景重现，人流量恢复趋势十分明显。另一方面，新加坡就业市场弹性较大，劳动力市场持续修复，新加坡居民工作收入也基本回到疫情前趋势水平。消费复苏节奏上，新加坡零售销售已经回到疫情前水平，但餐饮服务修复还有空间。由于新加坡疫后经济修复中面临高通胀，新加坡选择收紧政策。政策收紧对冲了经济预期的改善，新加坡股市不涨反跌，价值跑赢成长。汇率受海外流动性影响比较明显。
　　越南：反弹节奏快，三产全面复苏。在疫情期间越南一直依靠工业和建筑业拉动经济，放开后越南经济的恢复主要靠服务业的快速增长。从修复程度上看，服务业已经恢复到疫情前同期水平，背后或受到人流量强劲恢复的驱动。疫后越南为遏制通胀风险，央行收紧货币政策。在资产表现上，受地产和挤兑风险拖累，股市小幅反弹后延续下跌趋势。此外，受美联储加息的影响，越南盾汇率先贬值后升值。
　　日本：二次感染冲击下的弱修复。从结构上看，经济增长的主要拉动项由早期的政府消费、公共投资转向私人投资，放开后则转向私人消费。但日本私人消费的复苏偏弱且具有两大特点：1）服务消费修复速度一直慢于商品消费。2）商品消费中，半耐用品消费表现较为强势。消费没能回到疫情前水平主要是受到服务消费的拖累，而日本服务消费弱修复或是受到二次感染峰值的影响。尽管放开后日本也面临高通胀，但不是内需推动型通胀，因此在相当长的时间内日本央行仍维持宽松政策以支持经济。在资产表现上，股市震荡偏强，涨幅有限。结构上，防疫放开后3个季度，必选消费和医疗行业表现较强。必选消费跑赢可选消费，而必选和医疗均跑赢大盘。汇率同样经历从贬值到升值的过程。
　　亚洲经济体疫后经验对中国的启示。我们认为中国在防疫措施优化后的通胀风险或低于这些亚洲经济体，因为我们现在面临的通胀环境已经不同。因为日越新放开防控措施时正值全球通胀蔓延期，经济体的高通胀大多是输入性通胀。而我国调整防疫措施时，全球通胀已经进入下行通道。新的感染峰值对经济的制约可能落在Q2-Q3之间，但冲击风险或在减小。在资产表现上，疫后中国股市或比亚洲经济体的疫后表现更好。一是我国的货币政策还处于偏宽松的状态，对股市更为利好，二是全球流动性收紧的冲击在减弱。
　　风险因素：全球疫情反复态势超预期；各国货币政策收紧进程超预期。