华泰证券-中国太保-601601 -1月产险保费同比增长10.9%-230219

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　　1月寿险保费同比降5.7%，产险保费同比增10.9%
　　中国太保2023年1月的寿险保费同比下降5.7%，产险保费则同比增长10.9%。受新业务价值（NBV）负增长和股市波动拖累投资表现的影响，中国太保-A/H股价格在2022年下跌5.4%/12.5%。我们认为NBV负增长和股市波动有望在2023年改善，年初以来公司A/H股价录得10.1%/24.0%的涨幅也反映了市场对资产端和负债端的乐观预期。我们预计持续推进中的寿险改革有望帮助代理人继续提升产能，有利于NBV恢复增长。我们维持2022/2023/2024年EPSRMB2.55/3.25/3.76的预测。维持SOTP估值法得出的A/H股目标价RMB35/HKD28及“买入”评级。
　　核心人力产能提升支撑NBV恢复增长
　　我们认为“长航行动”有望进一步提升代理人产能，特别代理人队伍中核心人力的产能。核心人力在2022年6月末占代理人团队的22%，首年保费产能为所有代理人的4倍，我们预计其NBV产能也大幅高于代理人团队的整体水平。我们认为“长航行动”改革下，公司将通过提升代理人团队的专业化和职业化水平，推升代理人团队，特别是核心人力的NBV产能。尽管代理人数量下滑可能仍将持续，但产能提升有望抵消人力规模下降的影响，帮助NBV在2023年实现同比增长。此外，我们还认为2023年的寿险销售环境将大幅改善，利好新单销售。我们预计2023年NBV同比增长3.1%。
　　出行恢复导致2023年产险COR略微抬升
　　随着常态化出行在2023年恢复，车辆使用率上升预计将导致车险综合成本率（COR）上升。但我们认为这并不能表明承保恶化，因为2022年较低的用车频率是不可持续的。另外，我们预计公司可能在2022年已计提充足的未决赔款准备金应对常态化出行恢复对车险承保的冲击。我们认为2023年车险市场马太效应的增强将继续利好太保产险仍的车险业务，销售渠道的优势有望帮助公司获取更多优质客户支撑保费增长，车险数据和精算定价的优势有望帮助公司实现精准定价锁定车险承保利润。我们预计2023年产险保费增速和COR分别为10%和98.5%。
　　负债端和资产端修复共同支撑估值修复
　　我们认为中国太保负债端和资产端表现皆有望在2023年改善，NBV预计在核心人力产能提升支撑下重拾增长，投资端表现亦有望在股市向好预期下企稳甚至反转。中国太保-A/H股目前交易于0.45/0.31x 2023EPEV，仍处于2019年以来较低的位置。我们预计寿险改革效果的持续兑现有望成为未来估值进一步修复的驱动因素。
　　风险提示：NBV增长和财产险COR大幅恶化，投资收益大幅恶化。