中泰证券-固定收益点评：票据逾期名单“迭代”，有何关注点？-230218

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　　投资要点
　　2023年2月10日，票交所发布了首期承兑人逾期名单，该名单与旧版的持续逾期名单口径相当，但由于首次披露，统计时点从2023年1月1日起算，故位列名单的主体数量相较上月旧版的持续逾期名单有明显下降。本文系统梳理了逾期名单变更的相关规定，对新旧名单口径及相关重要概念进行了辨析，再重点对城投逾期情况及原因进行了分析，以供投资者参考。
　　《商业汇票承兑、贴现与再贴现管理办法》的正式施行，是票据逾期名单更迭的背景原因。本次修订主要体现在四个方面：一是明确相关票据性质与分类；二是强调真实交易关系；三是强化信息披露及信用约束机制；四是加强风险控制。在《管理办法》的指导下，上海票交所于2022年11月公布了《操作细则》（新版），优化了持续逾期的判定标准，此为票据逾期名单更迭的直接原因。对比先前管理规定，可以看出新版细则中的“承兑人逾期”等同于旧版细则中的“持续逾期”，而“持续逾期”的判定在新版细则中更为严格，要求在6个月内发生3次以上承兑人逾期。
　　此前，在《操作细则》（2020版）的指导下，2021年8月起票交所信息披露平台正式运行，持续逾期名单（旧版）因此开始披露。其中，由于2021年8月1日前已存在的逾期情况并不要求强制披露，因此2021年8-9月披露的逾期主体数量较少，其中2021年8月仅1家。此后，逾期主体数量逐月攀升，2022年8月之后，逾期主体数量稳定在4000家以上，主体数量环比增长率也趋于平缓。在持续逾期名单（旧版）中，主体可能由于系统账户问题或操作失误等，产生“技术性”逾期，而新版名单要求3次以上的承兑人逾期方能定义为持续逾期，降低了主体风险识别错误的可能性。虽然目前持续逾期名单（新版）未有披露，但我们可以通过其定义及历史披露的各期逾期名单推导出该名单。
　　2023年1月起，《管理办法》和《操作细则》正式实施后，票交所票据信息披露平台重设了名单列表，现有的四个名单分别为：承兑人逾期名单、持续逾期名单、信用信息未披露名单和延迟披露名单。1）现行的承兑人逾期名单实际上等同于原先的持续逾期名单。即承兑人逾期名单里的逾期主体，在此前属于持续逾期主体的范畴。但由于2023年1月的承兑人逾期名单的逾期口径是从2023年1月1日起算，因此其主体数量显著小于2022年12月的持续逾期名单；2）现行的持续逾期名单，将在承兑人逾期名单公布第3期后披露。当前“持续逾期”的概念为6个月内发生3次以上承兑人逾期，因此目前持续逾期名单的列表为空，但会在后续作出发布，由于该名单的进入标准更为苛刻，因此其可作为判定主体实质性票据逾期的重要依据；3）在当月并未按要求完整披露信用信息的主体，将被纳入信用信息未披露名单；4）承兑人连续3个月以上未披露承兑人信用信息的，构成延迟披露，将被纳入延迟披露名单。
　　票据承兑人信用信息披露主要包括以下四个指标：累计承兑发生额、承兑余额、累计逾期发生额和逾期余额。连续多月未披露四项信用信息指标可视为风险信号。累计承兑发生额每年重新起算，参考意义较弱，而承兑余额可以预示主体后续的偿付压力。相较累计逾期发生额，逾期余额可以更好反映主体信用资质的边际变化。
　　2023年1月，共有23家城投位列承兑人逾期名单，其中既有城投5家，新增城投18家。累计逾期发生额合计披露21.18亿元，逾期余额合计披露7.00亿元。截至2023年1月末，历次逾期名单中累计披露次数大于2次的城投共19家，存量债券余额合计576.18亿元；累计披露次数大于5次的城投共7家，存量债券余额合计248.63亿元。
　　分地区来看，共有16个省份发生过城投票据逾期。分城投平台行政级别来看，城投票据逾期主体多为区县级城投平台。在101家位列承兑人逾期名单的城投主体中，区县级主体最多，为56家，占比55%。分评级来看，城投票据逾期主体评级多为AA级，隐含评级多为AA-。在101家位列承兑人逾期名单的城投主体中，主体评级为AA级的最多，为68家，占比67%；AAA级主体最少，仅有1家，占比1%。
　　截至2023年1月末，累计逾期发生额高于10000万元的城投主体共有23家。其中，ZYDQJS(集团)有限公司的逐月累计逾期发生额最高，为31969万元。在票交所公布的截至2023年1月31日的承兑人逾期名单中，有5家城投主体的逾期余额高于5000万元。其中，ZYDQJS(集团)有限公司的逾期余额最高，为28369万元。
　　商业票据逾期并非都因为承兑人存在信用风险，由于票据交易系统较为复杂，非信用风险因素也可能引发城投票据逾期。关注承兑人发布的澄清公告可以帮助我们了解城投票据逾期背后是否存在信用风险。为便于理解，我们将城投票据逾期澄清原因分为四种，分别为系统问题、结算账户问题、操作失误问题和其它问题。截至2023年1月末，票交所共公布了38条城投承兑人澄清公告，涉及35个城投主体，其中系统问题占比最高，为53%，是城投票据逾期的主要原因。
　　风险提示：1）数据更新不及时或提取失误；2）政策变动；3）口径判定有误。