华创证券-传媒行业深度研究报告：互联网广告复盘篇，近万亿市场，2022年谁升谁降？-230217

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　　我们希望通过本系列报告对互联网广告行业做一个整体性的描摹。本篇聚焦于复盘，主要想从广告行业整体、各细分子行业的规模和趋势、行业的格局变化和各家平台的历史表现三大部分复盘互联网广告行业（文中非上市公司数据和22Q4情况为我们的估算，可能会与实际有一定偏差）。
　　从需求端看：近万亿的互联网广告是由哪些行业投放出来的我们把广告主按照销售的产品划分为商品和服务两大类，商品类包含大众消费/汽车/房产等，服务类包含本地服务/游戏/互联网/教育等，可以看到：①大众消费、互联网、游戏三个行业贡献了75%以上的广告收入，其中大众消费行业规模大线上化率较高，投放占互联网广告的55%以上；互联网（网服和平台电商）是占比12%的第二大行业；游戏行业规模虽小但广告货币化率很高，以720亿左右规模位居第三位。②本地服务行业规模虽大（餐饮/酒旅/休娱/洗浴/亲子等本地服务市场规模总计约15万亿左右），但线上化率低，广告规模总计只有600亿左右。③诸如汽车、房产、金融、医疗等都是大行业，但线上化率极低，因此贡献的互联网广告收入也非常有限，是未来潜在空间较大的行业。
　　从供给端看：不同子行业的竞争格局如何？①大众消费品广告主的预算90%以上被阿里/拼多多/抖音电商/京东等交易类平台所瓜分，内容类公司只能分到少部分份额（服务类消费亦然）；②本地服务行业广告规模不大且细分行业众多，当前看美团仍有明显的龙头地位；③除电商和本地生活外的互联网（网服和平台电商）/游戏/教育/医疗等行业的广告投放集中于内容类公司，其中字节、腾讯、百度、快手四家平台占了80%以上份额。
　　哪些行业2022年表现更好？整体来看：在宏观较差的2022，电商和本地生活行业仍实现了不错增长，游戏、互联网、教育、金融、房产等行业受政策影响和行业自身降本增效等原因转为负增长。拆分来看：大众消费是互联网广告中占比最高的子行业，受益线上化率和广告货币化率提升，大众消费行业广告增速持续快于社零；本地服务行业是典型的大行业低线上化率，过去几年广告高增长的背后是GTV和广告货币化率的双重驱动；游戏是线上广告中的重要子行业，不到3000亿的行业规模贡献了超过700亿的广告预算；网服和平台电商是互联网公司的线上广告投放，其波动与互联网行业整体的景气度高度相关；在线教育、金融等受政策监管影响大幅下滑；而诸如汽车、家装、房产等行业，随着新能源汽车的渗透率提升以及互联网向汽车家装房产等垂类行业的持续拓展，可能会是“线上化难但空间巨大”的潜在增量。
　　哪些公司2022年表现更好？从成长性看：小红书/拼多多/京东/字节/快手/哔哩在过去一年仍然实现了超越市场平均的增速，美团增速与行业基本持平，百度/阿里/腾讯出现负增长。从规模看：字节依托电商广告收入的高速增长超越阿里实现行业第一，阿里次之，拼多多、腾讯、百度也位列TOP5。
　　行业投资评级与投资策略。从行业景气度来看：23年的广告增速预计将是本地＞电商＞外循环；但从竞争格局看：本地生活行业23年将是格局进一步恶化的一年，一方面抖音快速扩张，快手腾讯从0开始尝试，因此从竞争的角度考虑美团的收入增速和盈利实现均会面临一定压力；电商是竞争边际缓和的一年，主要体现在抖音直播电商增速开始放缓，接下来进入难度更大的货架领域，阿里的竞争压力边际上会有一定缓和，而京东和拼多多守住各自优势领域，竞争压力一直尚小；外循环广告虽然行业增速低，但仍有部分公司可以实现明显好于行业的成长性，如视频号渐入商业化的腾讯。因此综合来看，本地广告虽然行业景气度高但格局在恶化，建议谨慎；电商广告景气度不错，且阿里边际企稳，拼多多仍在快速成长；外循环广告虽然行业增速一般，但如腾讯边际明显改善，快手商业化管理层换届后也有望能有新突破，建议保持关注。
　　风险提示：疫情放开后消费恢复的景气度不及预期，政策监管的不确定性，行业竞争格局变化的不确定性（如电商、本地、短视频等行业）。