东吴证券-索通发展-603612-西南区域产能再扩张，规模和成本优势彰显强者恒强-230217

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　　事件：公司公告，拟在重庆綦江工业园区建设年产25万吨高导电节能型铝用炭材料和5万吨锂电池高端负极材料生产用箱板项目，并与重庆市綦江区人民政府签署《招商引资协议》，以促进该项目在园区的顺利落户。项目计划总投资约12.5亿元，由甲方国有公司实施项目建设。
　　西南区域产能进一步扩大，公司规模效应彰显、管理成本降低。根据公司公告，此次项目为年产25万吨高导电节能型铝用炭材料和5万吨锂电池高端负极材料生产用箱板，项目建设地点为重庆綦江工业园区北渡组团内，建设周期为2年。资金来源为甲方国有公司投资不超过4亿元；重庆锦旗负责一期项目设备投资约2.5亿元，生产流动资金约4亿元；二期项目投资约2亿元，由重庆锦旗负责。在此之前，公司在西南区域的产能分别为：1）索通云铝，公司持股65.00%，位于云南省曲靖市，一期60万吨、二期30万吨；2）重庆锦旗，公司持股59.71%，位于重庆市，产能为16万吨；3）索通豫恒，公司持股60.00%，位于四川省广元市，规划产能35万吨。此次项目落地后，公司在西南市场的份额更加稳固，可以从原料采购、生产工艺和管理等多方面保证产品质量的稳定，增强公司对西南市场其他客户的辐射效应，起到示范作用；同时，项目建成后与重庆锦旗可形成规模效应，利用现有公用辅助设施和资产，进一步降低管理成本。
　　负极材料：在原材料采购、生产设备工艺方面与预焙阳极形成良好协同。一方面，索通发展年石油焦采购量达300万吨，采购端议价能力强，采购成本有一定优势，双方共享采购资源有助于发挥索通发展石油焦集中采购、全球采购的优势；另一方面，鉴于双方产品在生产设备和生产工艺方面的相似性，索通发展在预焙阳极制造中积累的经验与团队都可以运用于负极材料制造。需求端：锂电终端需求放量带动负极材料出货量持续增长；人造石墨是负极材料的应用主流，石墨化作为核心工序需求确定性较强；负极材料行业市场空间广阔、景气度向上。供给端：负极材料产能与石墨化工序产能扩张节奏不匹配，石墨化产能短缺制约负极材料产能释放。欣源股份采用全工序一体化生产，自供率高、生产成本可控，且有助于各环节工艺把控和技术创新，被索通发展收购后有望充分利用索通的综合成本优势，根据公司公开信息，2023年负极材料预计8万吨产量、计划到2024年增加到21万吨，强强联手、多资源互补
　　盈利预测与投资评级：我们维持预计公司2022-2024年EPS分别为2.62、3.30、4.03元，PE分别为10、8、7倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：产能投放不达预期、原材料价格大幅上行、竞争格局变差等