兴业证券-交通运输行业危化品水运：长坡厚雪好赛道、大炼化产业助推，龙头进入黄金成长期-230216

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　　危化品水运为大炼化产业卖水者：1）货源：石油化工产业链分为3个主要部分：上游炼油、中游化工、下游合成材料。危化品水运主要围绕中游环节炼化产业服务，即炼油产品-基础化工原料和基础化工原料-下游合成材料的运输需求。2）方式：船运虽成本较优，但过往受制于运输条件，公路运输目前仍是主流方式（70%），随着石化产业向沿海聚集，成本更低更环保的水运渗透率提升为大势所趋，2021年危化品水运占比达22%，近4年提升4pct。3）路由：目前内贸化学品航运主要服务于国内大炼化厂沿海省际运输需求，路由包括跨区域、区域内，存在航网效应，未来有望参与跨境运输。
　　供给端：安全管理为核心因子，整体运力强监管确保高毛利、龙头安全管控能力和航网效应双重驱动集中度提升。1）整体运力强监管供不应求确保高毛利。准入门槛环节，申请经营危险品船运输的申请人主要应当符合多项条件，并且需要向具有许可权限的部门提出申请；新增运力环节，配额打分审批制度具备特许经营属性。我国沿海省际散装液体化学品船运力规模和数量2014-2021七年复合增速分别为2.8%和0.4%，远低于需求同期复合增速13.4%，呈现出明显供不应求特征；2）新增运力更容易向龙头集中。配额打分审批制度总体对龙头更有利，获批即获得份额提升。3）龙头安全管控能力和航网效应优势，催化并购空间。全链路货、船、人的安全管理壁垒高，存在部分同行经营不善现状；盛航兴通干线重载率明显高于行业，具备网络效应和规模效应。
　　需求端：需求增长稳健，短期和长期需求催化兼具。1）短中期看：经济复苏带动增速回升。随着经济复苏，炼厂开工回升带动运输业务量提升，随着化工品下游景气度回升，预计将迎来化工补库需求。2）中长期看：大炼化产能投产驱动。“十四五”期间，我国炼化行业将进入新增产能全面释放时期，大型石化项目投产使得需求端增速加快。内贸危化水运需求增速与大炼化项目落地进度紧密相关，石化行业优质产能扩张提振长期总需求。
　　投资建议：内贸危化品水运作为大炼化卖水者，板块为长坡厚雪好赛道，龙头兼具短中长成长空间。需求端看好短期复苏趋势，中长期受益于大炼化产能投产；供给端行业整体运力供给强监管确保高毛利，龙头安全管控能力和航网效应双重驱动集中度提升，新增审批运力与并购空间均利好龙头，份额有望处于快速提升。供需两端均具备强支撑，正迈入黄金发展期。看好龙头企业兴通股份、盛航股份。我们预计兴通股份22-24年归母净利润分别为2.2/3.5/4.5亿元，同比增长10%/59%/29%，对应2月15日收盘价，PE分别为35.7/22.5/17.5X；预计盛航股份22-24年归母净利润分别为1.9/2.6/3.5亿元，同比增长46.2%/40.5%/34.6%；对应2月15日收盘价，PE分别为25.5/18.1/13.5X。
　　风险提示：1）化学品运输存在较大经营风险，若出现运输事故将显著影响公司经营。化学品船运输市场涉及危化品物流，若发生运输事故将会给企业造成较大经营风险，会对企业未来发展运营形成风险。2）公司经营需要大量外购船舶运力，可能存在扩张经营管理风险。公司运力依靠收购兼并获取，在扩张的过程中如果无法有效管理船队资产，将影响企业经营效率。3）公司营业成本中燃油费用占比较高，油价上涨或将侵蚀公司利润。成本构成中，燃油成本跟随油价与耗油量波动较大，油价成本上涨如果无法有效传导给客户，将会推升营业成本降低企业利润水平。