海通国际-领展房产基金-0823.HK-更像是一次投机性配售；新单位股息率有吸引力-230216

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　　上市以来的首次供股集资
　　领展房地产投资信托基金宣布于2023年2月10日按全面包销的方式，以供股价每股44.2港元（较最新收盘价折让29.6））“五供一”，筹资188亿港元（扣除成本后185亿港元）。这是自2005年该公司上市以来的首次供股。
　　更像是一次投机性配售，DPU可能下降10%
　　自2022年12月1日以来，领展房地产投资信托基金股价已上涨18%。我们将这次增长看作因当前价格较之认购价格30%的折让率而产生的投机性配售。这意味着在可预见的时间内，估值可能趋于平常。
　　我们预计，2023/2024财年和2024/2025财年的配售将对DPU产生10%的影响，原因是：1)约90亿港元的资金将用于偿还债务，这些债务每年的利息成本将高达4.5%；2)剩余95亿港元将用作存款，利率约为3.5%（参考3个月的香港同业拆放利率）。这将抵消供股对额外股份数量的稀释。
　　单位持有人是否应该供股？按44.20港元的认购价（较最新收盘价有30%的折扣），根据我们的计算，将发行的新单位的股息率可能高达7%，具备足够的吸引力。
　　领展房地产投资信托基金今年1月收购了新加坡资产，对价约为127.8亿港元。截至2022年9月底，领展手头有20亿港元现金，12月份转债发行的本金为33亿港元。在上一份报告中，我们预计负债率可能从2022/2023财年上半年末的23%上升到27%。我们认为，通过供股筹集的资金也将用于降低负债率。我们估计负债率将下降到25%，净杠杆比例将从21%下降到17%。
　　估值与建议
　　最少供股单位量将为4.25亿单位；我们将这一因素在我们的模型中加以考虑。这导致我们在2022/2023财年、2023/2024财年和2024/2025财年的DPU预计分别下降1%、10%和10%。基于BBG，我们将股票风险溢价率从7.0%修正为7.8%，TP确定为56.40港元(上次值66.60港元)，DG修正为中性。
　　风险
　　下行风险：入住率和租金回调低于预期；进一步加息可能会影响折扣率，进而降低估值。上行风险：更高的租金收入带来的DPU高于预期；利率的降低将影响折扣率