华泰证券-中国平安-601318-1月寿险保费同比增长3.8%-230216

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　　1月寿险/产险保费同比增长3.8%/-2.1%
　　中国平安2023年1月的寿险保费同比增长3.8%，产险保费同比下降2.1%。受新业务价值（NBV）负增长、股市波动拖累投资表现以及市场对地产投资敞口的担忧等因素影响，中国平安-A/H股2022年的股价跌幅均为2%。我们认为NBV负增长和股市波动是行业共同面临的问题，但这两方面预计都将在2023年修复。对于公司的地产投资敞口，我们通过梳理认为仍在可控范围内。我们预计寿险改革中代理人的产能提升将帮助NBV恢复增长。我们维持2022/2023/2024年EPSRMB5.80/11.51/13.14的预测。维持SOTP估值法得出的A/H股目标价RMB75/HKD90及“买入”评级。
　　寿险改革效果有望兑现
　　按照中国平安的计划，寿险改革已在2022年底覆盖所有的营业部，其中30%的营业部开始试点超过12个月，这个比例到2023年3月将达到65%。根据公司的经验，试点开始后的12-18个月，代理人的NBV产能将明显改善。随着完成数字化改造营业部数量的增加，我们认为寿险改革的成效将会更明显，代理人NBV产能的持续提升有望帮助公司负债端修复。尽管代理人的数量可能还未触底，但是我们认为代理人规模降幅最大的阶段已经过去，未来同比降幅应该会逐季收窄。我们认为代理人NBV产能的提升有望弥补人力规模的减少，预计2023年NBV同比增长3.9%。
　　产险继续受益于行业马太效应
　　车险业务受益于2022年的车辆使用率下降，综合成本率（COR）有望大幅改善，但非车险业务却被信用险2022年的承保恶化拖累，所以整体COR改善幅度预计并不明显。进入2023年后，我们认为未决赔款准备金的释放有望平缓车险使用率上升导致的赔付率上行，宏观经济修复有望改善信用险赔付情况，预计2023年COR将会略微改善。作为头部公司的平安产险预计将继续受益于车险市场的马太效应，凭借渠道和风险定价的优势，在保费增长和车险COR上领先行业。我们预计2023年的产险保费同比增速为10%，COR为97.8%。
　　负债端和资产端修复有望提振估值
　　我们预计2022年以来拖累公司估值的因素有望在2023年修复，寿险改革持续推进所带来的代理人产能改善有望帮助NBV恢复增长，股市的回暖有望支撑投资表现向好，地产支持政策有望缓解投资者对改善地产投资的担忧。中国平安目前的A/H股交易于0.56/0.57x 2023EPEV，仍处于2019年以来的较低位置。我们预计NBV恢复增长及投资向好将共同提振估值。
　　风险提示：寿险NBV和产险COR大幅恶化，投资大幅亏损。