群益证券-万华化学-600309-价格下滑拖累业绩，看好后续利润修复-230214

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　　事件：公司发布2022年业绩快报，2022年全年实现营收1655.65亿元，yoy+13.76%，归母净利润162.39亿元，yoy-34.12%，业绩略低于预期。其中Q4单季度实现营收351.45亿元，yoy-8.04%，qoq-14.91%,归母净利润26.31亿元，yoy-48.48%，qoq-18.42%。
　　点评：2022年下半年下游需求疲弱，公司主营产品价格下滑，叠加公司主要化工原料、欧洲公司能源成本同比大幅上涨，拖累公司毛利，公司业绩同比下滑。疫情政策变化，国内需求有望改善，叠加上游原料价格回落，公司盈利修复在即。公司作为全球聚氨酯龙头，MDI产能不断增加，新材料版块加速成长，长期成长动力充足，维持“买进”评级。
　　主营产品量增价减，全年业绩同比下滑：2022年，公司营收维持增长，主要受益于PO/SM装置、多套精细化学品装置陆续投产，聚氨酯、石化以及精细化学品等主要产品产销量均同比增长。但受国际冲突、疫情等因素影响，全球能源和化工品价格波动较大，下游需求疲弱，公司主营产品MDI价格前高后低，2022年华东聚合MDI均价1.70万元/吨，yoy-13.86%；纯MDI均价2.06万元/吨，yoy-7.05%。此外，全球大宗原料、能源价格同比大幅上涨影响，产品成本大幅上涨，拖累公司毛利，公司利润同比下降。
　　Q4业绩环比下滑，节后MDI价格回暖：Q4 MDI价格探底，Q4华东聚合MDI均价1.46万元/吨,yoy-13.86%，qoq-6.07%，纯MDI均价1.83万元/吨,yoy-7.05%,qoq-4.86%。销量方面，公司烟台110万吨MDI和30万吨TDI装置自10月11日开始停车检修45天，Q4产销量预计小幅下滑。随着疫情防控政策变化，国内下游冰箱冰柜、地产、家俱、涂料需求有望回暖，聚氨酯有望迎来边际复苏。1月30日晚，公司公告上调2月MDI挂牌价，国内聚合MDI挂牌价上调1000元/吨，纯MDI挂牌价上调2000元/吨。目前华东聚合MDI市场价为1.58万元/吨，年内上涨8.22%，纯MDI市场价为1.92万元/吨，年内上涨9.71%。原料方面，上游煤炭、纯苯价格中枢逐渐回落，公司盈利能力有望修复。
　　新建产能丰富，新材料版图扩大：公司前期建设项目逐步投产，公司迎来收获期。2022年12月22日，万华福建40万吨MDI装置一次性开车成功；宁波MDI技改项目预计2023年完成，公司MDI产能将再增60万吨，届时公司MDI总产能达365万吨，全球市占率将进一步提升。TDI部分，预计2023年Q1预计新增产能15万吨，恰逢国内外多个TDI装置检修，公司有望享受涨价红利。除聚氨酯版块外，公司在新材料版块持续投入研发，各项目建设稳步进行，版块占营收比例持续提升，优化公司全产业链布局，保障长期成长。公司PC上游配套48万吨/年双酚A项目、4.8万吨/年柠檬醛及衍生物一体化项目、8万吨/年NMP项目、2万吨/年有机硅MQ树脂专案、4万吨/年聚醚胺项目、7.5万吨/年聚乳酸项目均在稳步建设。此外22年4月，公司公告计画投资213亿在蓬莱建设高性能新材料一体化项目，包括90万吨/年丙烷脱氢、50万吨/年聚醚、40万吨/年POCHP、30万吨/年聚丙烯、30万吨/年EO、30万吨/年EOD、16万吨/年丙烯酸、16万吨/年丙烯酸丁酯、2万吨/年丙烯酸辛酯、20万吨/年碳酸酯、3万吨/年润肤剂、空分等装置及配套公用工程和辅助设施等，预计于2024年6月开始陆续投产。公司在建项目丰富，成长动力充足，正从MDI龙头成长为综合性化工龙头企业。
　　盈利预测：考虑到业绩略低于预期，我们下修公司盈利预测，预计公司2022/2023/2024年分别实现归母净利润162.39/200.93/233.14亿元，yoy-34.12%/+23.73%/+16.03%（前值175.77/202.41/235.41亿元，yoy-28.69%/+15.16%/+16.30%），对应EPS为5.17/6.40/7.43元，目前A股股价对应的PE为19/15/13倍，估值合理，维持“买进”评级。
　　风险提示：1、产品价格不及预期；2、新建项目投产不及预期等。