中泰国际-国泰君安国际-1788.HK-更新报告：22年盈利重挫但仍较同业稳固，市场回暖有望走出阴霾-230213

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　　22年收入不少于22亿元，预计录得正盈利优于同业
　　公司发布2022年盈利警告，预计22年全年收入不少于22亿港元，21年同期为39.6亿港元，税后净利润在7,000万港元至9,000万港元之间，预计同比下滑约91.8%至93.6%。22年美联储加息导致全球金融市场收紧、内房债违约潮与新冠疫情反复等不利因素影响下，港股整体市况低迷，在港中资子券商普遍盈收双降，投资亏损大幅增加，在此背景下公司盈利重挫，但仍能保持盈利，已优于同业平均水平。22年上半年，公司收入同比下降56%至10.9亿港元；净利润同比下降83%至1.61亿港元，下半年公司做市与投资、企业融资等业务下滑较为严重，拖累整体盈利。
　　股债深度调整令自营收入亏损加剧
　　22年股债双杀导致香港权益及固收产品收益均表现不佳，交易情绪低迷和流动性不足给公司做市业务带来较大压力。22年中资美元债市场持续阴暗，违约规模创历史新高，22年H1公司交易与投资净额由盈转亏至-3.23亿港元，其中来自债券做市交易亏损同比大幅扩大两倍以上，以公允价录得亏损持续蚕食盈利，预计22年债券类产品信用损失仍大幅拖累自营收入。公司管理层去年8月曾表示，已大幅削减了高风险的地产中资美元债仓位，自营缩量并向轻资产业务转型发展。
　　经纪及投行业务亦受市况冲击表现下滑，23年有望重现增幅
　　22年恒指全年累跌15.5%，平均每日成交金额为1,249亿港元，同比下降25%，市场疲软也直接影响公司经纪佣金和孖展融资收入，公司财富管理收入在22年H1同比下跌44%至5.62亿港元。香港IPO募资额及募资数量分别下滑68%及8.3%，公司企业融资收入22年H1同比下滑62%至1.46亿港元。恒指在22年前10月不断走低，年末两个月受到美联储加息边际放缓、内地防疫政策优化及稳增长政策频出台多因素提振累计上涨34.7%，23年1月恒指环比上涨10.4%，预计市场转暖利于在港展业券商业绩重返增势。公司目前仍在增资扩表，投资类资产仍占比较大，22年H1代客持有金融产品规模增长强劲，带动金融产品利息收入增长16%，公司将持续依托母公司资源做大跨境衍生品业务，预计23年跨境业务增速仍能保持强劲。
　　维持“增持”评级，目标价微调至0.90港元
　　随着市场交投量逐步回升，港股一二级市场均有望显著回暖，预计公司在低基数背景下能够实现业绩回升。公司具多元化收入结构，抗周期性较强，自营规模收缩向轻资产业务转型，ROE领先同业且派息稳定，预计中报前后有望逐步走出阴霾，经纪业务部分增量或一定程度受到内地客户跨境交易监管政策趋严的影响。根据公司22年盈利警告下调22年盈利预测，并在该基数下调整23/24年收入预测，上调23年港股ADT预测，调整公司22-24E年EPS至0.01/0.06/0.07港元（调整前为0.03/0.07/0.08元），BPS为1.68/1.74/1.79，采用DDM及相对估值法微调目标价至0.90港元的目标价，对应0.54X 2022EPB。
　　风险提示：（一）金融市场剧烈波动导致投资收益不及预期；（二）监管政策收紧