中泰证券-招商积余-001914.-龙头央企精修主业，轻重剥离厉兵秣马-230213

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　　物业管理服务是基石业务：1）基础物业管理：市场拓展能力强劲。公司基础物业管理业务凭借强大的央企背景及深耕机构物业多年的经验积累与专业化能力培养，在市场拓展方面有较强竞争力；2）专业增值业务：随在管规模增加而扩张、渗透。公司专业增值服务的客户主要为基础物管服务辖区内的机构和个人，随在管规模的增长及服务种类的丰富拓展业务的广度和深度；3）平台增值业务：尚在初期增速较快。公司平台增值业务主要为集采平台，凭借招商系内部协同及外部市场开拓，未来发展空间较大；4）板块综合盈利能力展望：在科技手段优化成本及管理手段提高人效的共同作用下，短中期内基本稳定或小幅提升。
　　资产管理业务想象空间大：2020-2022年这三年恰好处新冠疫情期，现阶段商业经营受到疫情的影响，及房地产行业呈现处在下行周期的趋势，均给板块发展带来一定压力。但随疫情管控放开带来经济活动复苏，外加蛇口背景对资管业务资源协同支持，我们看好公司资产运营业务的长期发展前景。
　　重资产剥离有序推进：2022年上半年，公司将深圳中航城、昆山中航、赣州九方三家公司全部股权转让至控股股东招商蛇口下属子公司并完成股权过户；2022年4月，公司董事会同意退还天津项目地块使用权，退地相关工作正在积极推进中；2022年末，公司公告拟出售7家持有性物业子公司。重组后，招商积余持续推进轻重分离，不断优化资产负债表，提升主业并购整合实力。
　　投资建议：招商积余凭借多年住宅服务经验及深耕机构物业能力获得良好口碑。市场质疑点在于公司和同行相比偏低的业绩增速及较低的毛利率水平，但我们认为：一方面，这是由公司历史背景、发展经历、业务结构等因素影响下短期呈现出的结果，从行业长期发展趋势看，依靠新盘及分佣业务在收入中的高占比对利润率的提振不可持续，随着时间推移，上市物企整体利润率会回归至理性区间；另一方面，公司多维度降本增效的努力在近期财报已有显现，在行业利润率下行压力增大背景下，公司秉承持续稳健经营理念，凭借背景、品牌、专业化能力、长期经验及后发优势，业绩增速有望逐渐超越行业均值。
　　预计公司2022-2024年实现收入129.38亿、161.52亿、193.22亿；归母净利润5.93亿、7.71亿、9.38亿，当前股价对应PE分别为29.3倍、22.5倍、18.5倍。首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：房地产行业下行超预期、物业费市场化进度低于预期、引用数据滞后或不及时