中信证券-华发股份-600325-跟踪点评：逆周期拓展成效初显，顺周期发展潜力可期-230213

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　　公司1月全口径销售金额及销售面积分别同比增长19.3%和43.7%，销售排名暂时提升到行业第八。我们认为公司具备中长期稳定发展的各项要素，随着行业格局调整，综合实力有望未来跻身行业前十。我们看好公司未来规模扩张与业绩提升，给予公司14.5元目标价，维持“买入”的投资评级。
　　▍逆周期拓展成效初显，1月销售表现亮眼。据“中指数据”统计，2023年1月公司实现全口径销售金额122亿元，销售面积35万平米，分别同比增长19.3%和43.7%，而同期全国TOP100和TOP10房企销售额同比分别下降31.7%和27.6%。我们测算公司2022年全年拿地销售比为35%且高度聚焦于上海等核心城市，当前该部分逆周期新增优质土储已逐步转化为可售货值，支撑公司实现远好于行业的销售表现。公司全口径销售排名2022年全年排名第18位，2023年1月暂时达到第8位。我们相信，假以时日，公司有望站稳行业前十。
　　▍清晰战略叠加融资优势助力公司进入长期良性发展循环。2月8日，上交所披露公司100亿元小公募公司债券已获得反馈，本次债券预计分期发行，募集资金扣除发行费用后拟全部用于偿还到期公司债券或公司债券回售。我们统计，2022年全年公司累计发行公司债券及中期票据合计67.9亿元，发行期限均为5年，加权平均利率4.8%，较公司截至2021年底平均融资成本5.8%显著改善。同时1月5日公司公告其非公开发行A股股票申请已获中国证监会受理。我们相信，而随着行业基本面逐步转好，公司将有望进一步扩大既有优势，并进入长期良性发展通道。
　　▍从拿地分化到货值分化再到销售分化和盈利能力分化，公司相对优势明显。我们认为，销售表现的分化并未结束，货值分化才刚开始。公司新增储备聚焦核心城市，盈利能力可靠，去化相对顺畅。一旦2023年初公司取得新的现金流入，则又会在拿地方面占据更有利位置。我们期待2024-2025年公司结算面积和结算利润率再有所提升。
　　▍风险因素：公司再融资事项仍需获得中国证监会核准才能实施，再融资最终结果仍存在不确定性。公司非核心城市存量项目销售不及预期的风险。
　　▍盈利预测、估值与评级：公司在行业逆周期拓展的效果已初步显现，我们预计在优质货值的支撑下2023年全年公司销售表现将持续优于行业。规模扩张同时伴随着盈利能力修复，我们相信中长期发展下公司综合实力有望跻身行业前十。我们维持公司2023/2024年EPS预测为1.55/2.10元，参考越秀地产、金融街、华润置地等蓝筹地产企业2022年7-15倍估值水平（中信证券研究部预测），考虑到公司2022年为业绩低谷期，且后续销售及盈利能力提升确定性较高，我们给予公司2022年12倍PE的估值，对应14.5元的目标价，维持“买入”的投资评级。