中信证券-电气智造行业海外家电企业2022Q4财报总结：景气触底，静待修复-230209

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　　近日海外家电龙头发布2022 Q4财报，高基数叠加需求走弱，经营承压明显，景气触底。展望2023年，尽管海外需求仍难言乐观，但整体景气前低后高的趋势相对确定，逐季修复可期，2023H2有望迎来拐点。此外，国内家电龙头外销风险相对可控，自主品牌业务抢份额逻辑持续兑现，代工业务订单回暖亦有望领先于下游零售，我们认为无需过度悲观。
　　▍2022Q4海外家电景气触底，成本压力边际缓解。近日海外家电龙头发布2022Q4财报，高基数叠加需求走弱，景气触底，但环比来看成本及库存问题已呈现边际改善：1）高通胀下需求疲软，欧美市场拖累严重，SEB、伊莱克斯、惠而浦、A.O.史密斯2022Q4实现营收24.0亿欧元/357.7亿瑞典克朗/49.2亿美元/9.4亿美元，分别同比-3.6%/-8.4%/-15.3%/-6.0%，经营承压明显。其中，美国市场多数企业收入环比降幅扩大，欧洲市场收入降幅环比接近持平；2）成本压力边际缓解，随着航运成本以及原材料成本下降传导，海外家电成本压力有所缓解，以A.O.史密斯为例，公司2022Q4北美地区经营利润端压力有所缓解，叠加考虑产品涨价，公司预计2023年北美业务调整后的营业利润率将提升1.3 pcts；3）零售渠道库存压力有所缓解，后续持续去化可期。2022Q3受欧美零售商库存高企影响，海外家电企业出货端表现较弱。随着去库存的推进，2022Q4库存问题有所缓解，A.O.史密斯认为渠道库存影响已逐步回归相对合理水平。
　　▍2023年欧美市场难言乐观，逐季修复可期。通过梳理海外家电龙头的市场判断，并结合产业调研，我们认为2023年欧美市场压力仍存，但从节奏上看，逐季修复可期：1）前低后高，逐季修复。惠而浦预计，2023H1全球家电需求仍较弱，行业需求将同比-10%至-5%；2023H2需求降幅有望逐步收窄。2）欧美市场压力最为明显。从2023年行业需求的角度来看，伊莱克斯对欧洲、北美及拉美持消极预期；惠而浦预计北美需求同比-6%至-4%，EMEA需求同比-6%至-4%，拉美需求同比-3%至-1%，亚洲需求同比+2%至+4%。3）盈利修复为全年主线。随着原材料价格传导以及航运成本的降低，预计2023年海外家电企业将迎来成本红利的释放。以惠而浦为例，2022Q4原材料价格影响利润率-4.8 pcts，公司预期2023年利润端将迎来显著改善，EBIT率实现7.5%，同比+0.6%，其中原材料正贡献+1.75 pcts。综合来看，从行业需求的角度出发，海外市场难言乐观，欧美市场承压明显，但从出货端的角度出发，若欧美通胀顺利得到抑制，补库周期或有望提前。
　　▍国内龙头韧性十足，外销风险相对可控。年初以来，基于对海外需求的悲观预期，市场对国内企业外销业务的担忧持续发酵。我们认为，国内龙头外销风险相对可控：1）自主品牌方面，国内龙头在海外市场具备较强韧性，以海尔智家为例，公司于2022H1完成对海外渠道库存的去化。根据我们进行的产业调研，目前公司海外渠道库存处于较为健康水平，同时凭借全球化的研发和供应链协同，公司在产品力上竞争力突出，抢份额持续兑现，全年表现有望持续优于行业。2）海外代工业务方面，我们认为亦无需过度悲观，国内代工企业外销订单预计先于海外零售需求迎来拐点，若后续库存去化顺利，补库存或将提前，带动外销代工订单回暖。
　　▍风险因素：海外需求不及预期；原材料价格大幅上涨；海外家电市场竞争加剧。
　　▍投资策略：通过梳理海外龙头2022Q4财报并结合我们进行的产业调研，我们认为当前海外家电需求景气基本实现触底，尽管2023年仍难言乐观，但整体前低后高的趋势相对确定，逐季修复可期，2023H2有望迎来拐点。国内家电龙头外销风险相对可控，自主品牌业务抢份额逻辑持续兑现，代工业务订单回暖亦有望领先于下游零售，无需过度悲观。建议关注：1）外销经营具备较强韧性，悲观预期下外销表现有望超预期的海尔智家、海信家电、新宝股份、美的集团；2）内销占比高、受海外需求疲软扰动较小的国内空调龙头，格力电器。