兴业证券-史丹利百得-SWK.US-22Q4转型期利润承压，23H2预计迎来拐点-230209

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　　23H2迎来利润率拐点，2023年库存将减少7.5亿-10亿美元：2022Q4公司营业收入40亿美元，同比持平，其中户外电力设备收购（+7%）、提价（+7%）、产量降低（-10%）、汇率因素（-3%）、石油和天然气剥离业务（-1%），工具及户外/工业部门收入分别为33.83/6.04亿美元，同比变动0%/-1%。2022年电动工具/手动工具/户外动力设备内生增速分别为-5%/-5%/-7%。调整后的毛利率为19.5%，同比下降9.5个百分点，主要因大宗商品通胀、高成本库存清算、减产带来的供应链成本上升，预计23H1利率端仍将承压，毛利率恢复将从23H2开启，假设在适度不利的市场需求环境中，营业利润率将在23H2提高至中高个位数水平（22Q4营业利润率为-0.1%）。第四季度末的库存为59亿美元，环比下降约5亿美元，22H2库存共计减少7.75亿美元，去库存趋势将在2023年延续，公司预计2023年将减少7.5亿-10亿美元库存，23H1将削减5亿美元，主要将在23Q2进行。
　　持续简约化运营，推动库存优化和供应链转型：公司坚持简约化运营策略，自实施供应链转型策略以来，已减少约50,000个SKU，通过减少库存、供应链转型等方式来节约成本，推动长期增长、提高盈利能力和自由现金流。2022Q4公司销售和管理费用占本季度销售额的19.0%，较去年同期下降1.8个百分点。22Q4节省1.35亿美元成本，主要原因是员工人数的减少和间接开支的削减。预计到2023年底，全球成本削减计划将节省约10亿美元成本，到2025年节约20亿美元成本，并将毛利率提升至超过35%。
　　2023年展望：受去存库以及需求波动的影响，预期2023全年GAAP稀释后每股收益将在-1.65美元至0.85美元之间。由于公司优先考虑产生自由现金流，预计每股收益损失将在前半年出现，预计到23H2，年化EBITDA将达到13亿至17亿美元区间，逐步恢复到2019年的水平。
　　我们的观点：公司坚持简约化运营策略，通过减少库存、供应链转型、精简结构等方式节约成本，同时专注于工具及户外动力设备、工业两大核心部门业务。目前公司正处在转型期，短期利润承压，但公司有望在长期主义经营理念下，从23H2起获得长期高利润回报。
　　风险提示：1）原材料价格波动；2）供应链紧张持续；3）汇率变动；4）市场竞争加剧；5）新冠疫情变化及其他宏观因素。