华创证券-九号公司-689009-深度研究报告：创新出行，趣玩科技-230208

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　　以“简化移动”作主轴，九号公司在掌握核心技术下，持续多元创新扩展。其短交通+机器人对应“人+物”的短途创新，使其“便捷有趣”主张创造价值。
　　底层产研壁垒为支柱，需求定位品牌价值。1）研产销壁垒：核心技术布局“移动”+“智慧”，专利成果丰厚且授权排他性专利领先行业，优秀研发机制及团队保障持续性；OEM轻资产，原材料规模化采购降本；Ninebot/Segway品牌分别聚焦国内/海外，近年弱化小米渠道束缚，强化自建渠道品牌力。2）兴趣需求推动高端溢价。用户群体65%为35岁以下年轻人，联名变形金刚/LineFriends、易烊千玺代言定位潮玩有趣，差异化兴趣契合公司高端创新溢价。3）产品矩阵覆盖短途场景，路权决定放量拐点。多元碎片化短途出行为居民主导场景（长途公务仅占0.9%），替代短途中步行、自行车主导的场景空间庞大，公司平衡/滑板车/两轮车等产品矩阵覆盖碎片化短途需求，而潜在空间的边际突破则在于各国监管层路权态度，伴随产品认可带来替代增长拐点。
　　短交通：1）电动平衡&滑板车基本盘稳固。平衡车：期待监管趋严格局出清下获益。20年品牌达1188家、较12年增长10倍，竞争加剧下低资质产品充斥、天猫均价较17年下降22.7%，上海电动平衡车抽检不合格率高达65%；公司龙头份额9%、排他性专利构产品质量优势，有望受益监管趋严下格局出清。滑板车：路权开放下龙头份额稳固。22年全球销量872万台，同比+40%，公司份额50%、龙头地位稳固；欧美路权放开下共享滑板车市场疫后显著恢复，基于国内产业链优势、软硬件结合ODM解决方案，保持稳增。2）电动两轮&全地形车构建新增长曲线。电动两轮车：重心高端量增。行业22年销量预计5290万、未来保持稳健增速，中高端市场仍有结构性量增β，九号在6000-7000元份额高达46%，以智能化解决用户需求痛点，作为高端龙头有望受益高端市场结构性量增。全地形车：燃油混动创新产品有望放量增长。
　　机器人：1）割草机器人：便捷创新解决痛点，布局庞大欧美空间。割草机市场规模超千亿，割草机器人渗透率仅5%，渗透空间广阔，公司以免布线+路径规划解决当前割草机器人需求痛点，伴随未来渠道拓展远期放量可期。2）商用服务机器人：技术中台创新迭代，切入多家餐饮酒店2B客户。
　　盈利探讨：初期压力因素均已改善，如可转债公允价值变动损失、小米渠道拉低盈利等，造成早期盈利能力下行；预期自主品牌占比持续提升，高毛利2C产品上修盈利能力，规模化效应下费用率稳健下行，净利率水平将持续修复。
　　投资建议：产研壁垒塑造的产品竞争优势及产品需求塑造的高端品牌价值建立公司核心竞争优势，路权监管态度决定基本盘业务放量拐点，电动两轮车/全地形车等新品拓展打开增长空间。我们给予公司2022-2024年归母净利润预测4.5/6.3/8.2亿元，增速为8.8%/ 41.5%/29.4%，对应EPS为6.3/8.9/11.5元，对应PE为54/38/30倍。公司现金流稳定，采用DCF法估值，给予每份CDR目标价45元，每股对应10份CDR，对应23年50.8倍PE。公司长期增长动力充足，首次覆盖给予“推荐”评级。
　　风险提示：新品市场需求不及预期，海外通胀风险加剧，电动滑板车国内监管政策趋严