华泰证券-乐鑫科技-688018-4Q22：国内需求改善，海外短期承压-230208

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　　22年消费类需求疲软，国内改善先行
　　22年公司预计全年实现归母净利润0.9-1.0亿元（yoy：-55%~-50%），扣非归母净利润0.6-0.7亿元（yoy：-65%~-59%）。其中，4Q22预计实现归母净利润0.06-0.16亿元，中值为0.11亿元（yoy：-77.80%，qoq：-45.75%），低于我们此前预期（0.36亿元），扣非归母净利润为-0.04~0.06亿元，中值为0.01亿元（yoy：-97.86%，qoq：-93.4%）。公司全年营收略有下滑，主要系消费领域营收下降，而能源管理、健康医疗和工业控制等非消费领域营收实现稳定增长，起到一定缓冲作用。考虑公司持续增加研发投入并重视核心员工激励，我们主要上调了营运费用，下调22/23/24归母净利润至0.95/1.39/2.02亿元，给予目标价121元，对应70倍23PE（可比公司一致预期70x 23EPE），“增持”评级。
　　4Q22及2022回顾：四季度海外需求环比持续走弱，存货水平持续拉升
　　2022年消费类市场需求较为平淡，尽管非消费领域营收增长，同时公司总体客户数持续增加，但由于目前消费类营收占比仍占主导，公司预计22年营收同比仍略有下降，综合毛利率同比基本持平。单季度来看，4Q22国内需求有所改善，但海外拓展存在一定压力，总体营收预计环比持平，毛利率基本稳定。但由于年底费用较多，4Q22研发费用约0.97亿元（qoq：+12%），研发费用率环比持续提升，导致归母净利润中值环比下滑45.75%。存货方面，公司预计四季度末存货账面价值达4.4-4.6亿元，中位数较上季度末增长0.14亿元，全年预计计提存货减值准备约500万元。
　　23年展望：需求逐步回暖，关注多系列产品线发力
　　进入2023年以来，国内需求逐步回暖，海外仍存在一定不确定性。我们认为23年公司营收有望恢复两位数增长，主要得益于：1）C3、S3系列产品已得到客户认可并已实现规模放量，今年有望持续导入新客户；2）C2系列产品已实现量产，有望替代8266老一代产品，成为更具竞争力的性价比系列，进一步扩大市场份额；3）Wi-Fi6和Thread产品线即将进入量产，但主要营收贡献或从2024年开始体现。
　　投资建议：目标价121元，维持“增持”评级
　　国内经济增长势头良好，海外经济有望实现软着陆，推动下游需求陆续恢复，加速终端库存消化，公司各系列产品营收有望恢复增长。我们下调22/23/24归母净利润至0.95/1.39/2.02亿元（原值：1.20/1.68/2.39亿元），给予70倍23PE（可比公司一致预期70X 23PE），目标价121元（原值：98.3元），维持“增持”评级。
　　风险提示：下游需求疲软，市场竞争加剧，新品推广不及预期