中信证券-三峡能源-600905-2022年业绩快报点评：小幅下调业绩预测，组件降价环境下仍弹性十足-230208

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　　公司发布2022年业绩快报，全年归母净利润同比增长10.5%至70.99亿元，业绩略低于预期，考虑组件降价周期来临及公司项目获取能力突出，短期业绩不影响公司后续业绩弹性释放。预计2023年光伏组件价格有望重回下行通道，公司作为绿电运营商有望受益加速集中式光伏开发，实现业绩弹性与ROE同步扩张。小幅调整公司2022~2024年EPS预测为0.25/0.35/0.46元（前预测值0.29/0.37/0.47元），维持公司“买入”评级，维持目标价7.40元。
　　▍2022年归母净利润70.99亿元，业绩低于预期。公司发布2022年业绩快报，实现营业收入237.70亿元，同比增长45.0%（经追溯调整，下同）；归母净利润70.99亿元，同比增长10.5%；对应EPS 0.25元，同比下降4.4%，业绩低于预期。分季度来看，4Q2022实现营业收入63.64亿元，同比增长36.6%；归母净利润9.29亿元，同比减少51.2%；对应EPS 0.03元，同比减少51.9%。
　　▍发电量高增推动业绩增长，光伏组件价格高企拖累装机成长。受益于平价风光项目持续投产与2021年末海风抢装，2022年公司发电量同比增长46.2%至484亿千瓦时，是公司业绩同比增长的主因。2022年光伏组件价格持续处于高位，集中式光伏电站收益率偏低影响绿电运营商投资建设积极性，料公司亦受影响而放缓光伏电站投产进度，对公司装机规模与发电量增速造成一定拖累，最终导致公司业绩略低于预期。我们认为这种影响是短期的，预计光伏组件价格在2023年重回下行通道后，公司将加速开发储备的集中式光伏资源，2022年装机投产放缓对公司未来装机规模与营收业绩增长的影响有限。
　　▍海上风电板块表现靓丽且在运项目仍有电量提升空间。2021年末公司完成超过280万千瓦海风项目抢装，因此2022年公司海风发电量同比高增240.3%至113亿千瓦时，考虑部分海风项目2022年尚未达到满发状态，预计2023年仍将贡献海风发电量增量与业绩弹性。目前公司正在积极推进青洲5~7期等平价海上风电项目开发，我们认为公司将凭借海风领域的技术、经验、资金、资源等方面优势持续推进平价海风开发，夯实海上风电引领者的地位。
　　▍行业降本β及扩张优势α明确，助推公司装机规模与ROE同步扩张。光伏产业链上游硅料扩产具有较强确定性，随着海外需求拉动力度边际减弱，产业链产能过剩逐步从预期走向现实。我们预计2023年光伏组件价格将重回下行通道，推动集中式光伏电站回报率提升，刺激绿电运营商加快新项目投资建设，公司作为龙头运营商有望充分受益。以沙漠、戈壁、荒漠地区为重点的风光大基地项目逐步成为主流，较高的资金门槛与整体化开发要求使得相关项目资源向龙头央企倾斜，公司凭借强大的资金实力、开发能力以及控股股东三峡集团的资源支持，在大基地项目资源获取中具有明显优势，持续增厚公司资源储备。行业降本&资源优质&储备充足，公司有望实现装机规模与ROE同步扩张。
　　▍风险因素：公司装机增长不达预期；上网电价与项目造价波动；公司补贴回收不达预期；高资本开支带来融资压力。
　　▍盈利预测、估值与评级：在调整装机规模等经营数据与少数股东权益占比等参数假设后，我们调整公司2022~2024年EPS预测为0.25/0.35/0.46元（前预测值0.29/0.37/0.47元），当前股价对应2022~2024年动态PE为23/16/12倍，参考可比新能源公司（龙源电力，新天绿能，协鑫能科，南网能源）2023年19倍PE的平均估值水平（基于Wind一致预期），并考虑到公司成长性更为突出，我们适当给予一定估值溢价，给予公司2023年21倍目标PE，维持目标价7.40元，维持“买入”评级。