信达证券-基金业绩归因全解析：投资港股的基金怎么做归因？-230207

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　　传统Brinson模型将投资组合的超额收益分解为配置、个股选择和交互收益，便于直观判断基金的收益来源。然而在实际使用过程中，传统模型仍存在一定的局限，我们对于传统模型进行了优化，将投资组合的超额收益分解为大类择时收益（包括A股、港股、债券）、行业配置收益（A股、港股）、行业内选股收益（A股、港股）。
　　对于传统Brinson模型，我们进行了5个方向的优化，使基金绩效归因的层次更加丰富、结果更为完善：
　　1、对传统模型交互收益项处理：将交互收益合并到选股收益；
　　2、扩展层级，增加资产配置能力评估：通过构建双层模型，纳入对择时收益的考虑；
　　3、扩展市场，增加港股投资部分评估：近年来公募基金持仓港股的普遍性提升，22Q4有1/3的主动偏股基金有港股投资仓位，我们在归因框架中加入对于港股部分的考虑，对基金经理在AH股两个市场的配置、AH股内的行业配置与选股能力进行辨别；
　　4、拓展频次，进行季频归因：基于半年频的全部持仓的基础上，纳入季报信息，构造了基金的季度模拟组合，从而实现了季频的业绩归因；
　　5、拓展基准，增加以885001.WI为基准的归因结：当前基于持仓的绩效归因多以沪深300、中证800等为基准，而公募基金的实际持仓偏好与宽基指数存在一定差异，我们构造了相对885001.WI的绩效归因体系，更加契合公募基金的“相对”特性。
　　市场基金截面上的Brinson归因结果：我们对全市场基金各区间的业绩进行了截面归因，由于Brinson归因的估算误差绝对值与换手率呈现高度正相关的特性，低换手组别的基金分解结果具有更高的置信度，因此我们在结果分析时剔除了单边年化换手率高于4倍的基金。整体而言，交易（报告期之间的调仓）、行业配置、行业内选股均对公募基金行业整体跑赢宽基指数有较高贡献，而公募基金整体并未体现出择时能力。
　　选股能力是绩优基金相对于劣后基金最为重要的超额收益来源：将每年度收益排在前1/3的基金定义为绩优基金，中间1/3的基金定义为普通基金，后1/3的基金定义为劣后基金。我们发现，行业内选股对于绩优基金的超额收益贡献更为显著，绩优基金的选股能力大幅强于劣后基金。在2018-2022年连续五年中，选股在每个年度均为绩优基金提供了正向的超额收益；近五年，选股平均每季度可以为绩优基金提供2.14%的超额收益，相较于劣后基金平均每季度可以为绩优基金多提供2.55%的超额收益，相较于在行业配置上绩优基金与劣后基金的差值1.91%高出0.64%。考虑基金经理的一致性时，近3年、近5年绩优基金与劣后基金的选股能力差异也高于行业配置能力。
　　代表基金时间序列上的Brinson归因：我们将观察时间区间拉长，分别选取换手率较低、且长期来看具有择时能力、行业配置能力、个股选择能力的代表基金进行分析。
　　接下来的报告中，我们将对于各细分赛道的行业主题基金，在更加精细的行业维度上进行Brinson归因分析，敬请各位投资者关注。
　　风险因素：结论基于历史数据，在市场环境转变时模型存在失效的风险。