中信证券-谷歌-GOOGL.US-2022Q4季报点评：广告业务承压，AI技术加速落地-230207

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　　虽然全球广告市场面临较大宏观逆风，2022Q4谷歌在线广告出现下降，但云业务依旧保持了32%的增速，显示了企业数字化转型的强劲需求。但后续相对保守的展望以及YouTube较弱的表现使得市场对公司后续业绩增长产生一定担忧。展望2023年和一季度，虽然宏观经济面临较大不确定性，但我们认为，谷歌在全球广告逆风中仍具备韧性，同时2022Q4的降速更多来自特定行业，因此我们看好公司在北美在线广告中份额的提升机会。中长期看，YouTubeShorts的短视频转型、云计算、自动驾驶、AI服务都将为公司提供增长空间。随着ChatGPT概念逐渐火热，谷歌作为全球AI领域积累最强的公司之一，料将在语言大模型以及搜索等领域不断落地新产品。我们看好公司在AI领域以及降本增效带来的利润改善前景，看好公司中长期的投资价值。
　　▍业绩概览：在线广告压力初显，整体业绩仍具韧性。2022年四季度公司收入760亿美元（同比+1%，不考虑外汇同比+7%），营业利润182亿美元（-17%），净利润136亿美元（-34%）。其中谷歌服务（广告、YouTube订阅、硬件销售、Google play等）收入678亿美元，云收入73亿美元，其他业务收入9亿美元。分业务板块，谷歌搜索广告426亿美元（-1.6%），增长主要源自泛零售以及线下旅游的增长，同时AI帮助谷歌广告业务向移动端收入转型。YouTube广告收入80亿美元（-7.8%），增长下降主要由于四季度广告商支出回落扩大。网络联盟广告收入85亿美元（-8.9%），基本符合预期。其他业务，包含YouTube订阅、硬件销售、Google play等业务的收入为68亿美元（-2.3%），增速放缓主要源自Google play对佣金率的下调。公司预计外汇逆风仍将延续，同时高基数、Google Play支出放缓等影响，2023Q1收入仍面临一定压力。
　　▍在线广告：部分广告主收缩开支，短视频转型顺利。四季度公司广告整体收入590亿美元（-3.6%），其中，搜索广告收入426亿美元（-1.6%），YouTube广告收入80亿美元（-7.8%），增速放缓，网络联盟收入85亿美元（-8.9%）。搜索广告的下降受多方面因素影响，在线广告的增长驱动力主要来自旅游和零售，YouTube收入下降是由于四季度广告商支出回落扩大。2022Q4谷歌MusicPremium和YouTube TV的增长与硬件设备的增长被Google Play的下降抵消，这反映了亚太地区的外汇逆风。AI帮助谷歌广告业务向移动端收入转型，人工智能驱动广告业务实现更高基数的增长，大语言模型可以有效提高广告商转换率。YouTube广告虽面临较大的品牌广告与直投广告收缩压力，但公司亦逐步调整，在CTV等领域进行拓展。同时YouTube短视频业务进展相对顺利，YouTube Short观看量达到500亿每日，高于Q1季度时的300亿每日。订阅业务持续增长，YouTube Music和Premium订阅者包括试用者超过800亿。但从短期维度，预计公司持续的投入和高基数效应将影响其业绩的表现。
　　▍谷歌云：整体符合预期，大模型产品加速落地。四季度谷歌云（含GCP）收入73亿美元（+32%），进一步加速。营业亏损率从16%减少至6.6%。GCP基础设施以及平台服务的增长依旧超出了谷歌云整体，反映基础架构和平台服务的显著增长，未看到额外的需求放缓因素。从公司在2022Q4业绩交流电话会上的展望来看，公司将继续保持积极的资本开支，投入到产品优化与升级、渠道建设等层面，进一步增加公司的市场份额，而规模效应的增长亦将带来运营效率的持续优化，同时差异化的产品和Go-to-Market的战略吸引消费者。在AI领域，公司CEO在2022Q4业绩交流电话会上指出，将基于已有的LaMDA、MUM模型，在未来数周到数月推出搜索辅助工具与聊天机器人产品。此外公司投资Anthropic，获取AI能力的同时，绑定AI算力，料将带动谷歌云的持续增长。
　　▍业绩展望：压力逐步体现，但AI与新业务提供长期动能。诚然在当前高通胀、衰退预期的宏观逆风环境下，大型科技公司所面临的不确定性正在显著增加，且对于顺周期的在线广告影响尤其巨大。而对于谷歌而言，公司虽然大多数收入源自广告，但依靠本身优质的流量平台以及广告技术，再加上持续升级的AI服务，我们预计公司市场份额仍有望保持，同时短视频转型有望带来市场份额新的增量。此外在广告之外，类似ChatGPT的语言模型以及搜索辅助工具均值得持续期待。短期而言，我们认为公司在线广告业务的业绩将面临较大压力，但我们认为市场已经对此有所反映。因此我们认为，在美股市场当前波动的市场环境下，谷歌相对占优的市场份额与业务结构，使得公司仍是美股互联网板块值得关注的防御性与稳健性标的。
　　▍风险因素：全球市场政策监管持续收紧风险；疫情持续冲击导致短期企业广告支出大幅下降的风险；云业务竞争持续加剧风险；新业务拓展导致公司利润数据持续承压风险；公司成本控制不及预期风险等。
　　▍投资建议：高基数、宏观波动使得公司后续在线广告业务的基本面面临一定压力，但中长期来看，云计算业务、短视频转型、AI投入等仍将支撑公司增长。参考公司指引，我们调整公司2023-2025年收入预测至3046/3384/3716亿美元（原2023-2024年预测3072/3511亿美元）、净利润预测至656/769/882亿美元（原2023-2024预测710/820亿美元），现价对应2023-2025年PE为20/17/15倍。我们认为在当前波动的市场环境下，公司依旧是美股互联网板块值得关注的防御性与稳健性标的，后续AI以及降本增效的推进将为公司带来更高的弹性。