申万宏源-新型电力系统（公用环保行业）周报：煤电亏损超预期推动改革破局，毒地事件再现助推修复行业发展-230205

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　　投资要点：
　　公用事业：Q4亏损超预期，2023年改革破局
　　极端的煤-电矛盾反映改革迫在眉睫。本周电力上市公司相继披露2022年业绩预告，煤电板块2022年四季度亏损全面扩大，以及华能国际、华电国际、大唐发电、国电电力为代表的全国性龙头以及以粤电力A、浙能电力为代表的地方性龙头亏损均在数十亿量级。
　　煤电亏损严重影响电力行业的股债融资能力，多个龙头公司资产负债率超过警戒值，筹资性现金流量净额转负，资本开支强度下降。解决当前电力供需紧张的直接方法是追加电源投资，但是煤电亏损严重影响了电力行业的股债融资能力，在一无留存收益、二难股权融资的情况下，债权融资能力也受到了极大限制，2022年前三季度多个龙头火电公司筹资性现金流量净额转负，“构建固定资产、无形资产及其他长期资产的支出”出现负增长，惯性影响下缺电情况还在恶化。我们分析资本开支强度下滑与筹资性现金流量净额转负互为因果，本质上是电力行业盈利能力长期偏离正常水平的结果。
　　煤-电价格关系严重失衡，2023年市场化改革迫在眉睫。在全球清洁低碳转型趋势下，传统能源资本开支逐渐萎缩，价格上台阶或成既定事实。我们认为通过长协煤等行政手段维持电力企业盈利能力只能是为更彻底的改革争取时间，而非最终解决方案。综合当前电力供需格局、电力行业矛盾破局必要性以及上一轮2015年电改至今间隔时间，我们认为2023年将是我国新一轮电力体制改革的破局之年，电价从此进入上行周期，行业盈利能力向正常水平回归，否则电力短缺将成为制约我国经济复苏的严重隐患。2023年两会将是重要观察时点。
　　投资分析意见：继续推荐港股综合性电力龙头中国电力。根据中国电力业绩预告，2022年公司归母净利润为预计23-27亿元，剔除一次性收益后主营业务盈利约1.5-5.5亿元，同行业相比，仍然具备极强韧性。除高煤价外，对公司业绩冲击最大的是长江流域来水情况历史性偏枯，根据平均三年一轮的“水电大小年”周期来看，公司2023年水电业绩有望否极泰来。同时，公司亏损最严重的火电资产已经剥离，即便不考虑改革预期，公司的煤电至暗时刻也已过去，新能源转型带来估值业绩双升。
　　除中国电力外，我们分析我国当前正处于新一轮电力体制改革的前夕，从四个方向精选标的：1）火电转型新能源的运营商：看好传统煤电转型新能源的综合性电力龙头，推荐华润电力、华电国际、内蒙华电，以及地方性电力龙头粤电力A和申能股份。2）纯绿电公司：2022年股价整体受到压制，当前股价具备性价比，推荐三峡能源、港股龙源电力，建议关注广宇发展等。3）新能源装机上量利好储能和综合能源板块：建议关注南网科技、三峡水利、南网储能等。4）全国电价上行预期下，预计新疆将成为新时代能源洼地，有望得到价值重估，推荐天富能源。
　　环保：苏州毒地事件再现，有望助推行业高质发展。
　　2016年陆家嘴集团以超85亿购得苏州绿岸商业体所在地块，拟打造苏州高新区首个百万方城市综合体开发项目。2022年4月该项目被中央环保督察，随后陆家嘴公司发布风险提示公告，确认4项地块存在严重污染风险。陆家嘴集团上述公告称，不排除苏钢集团、环境检测机构等存在涉嫌一系列违法违规、弄虚作假等行为的可能，导致存在严重污染的土地进入公开交易市场。苏州该停摆项目已投资金额近150亿元，未来彻底修复损失难以估量，陆家嘴公司提出将持续申诉维权，追责相关责任方。2023年1月31日，苏州高新区管委会发布《土壤污染调查情况公示》，证实苏州绿岸商业体项目存在污染。根据2018年我国通过的《土壤污染防治法》，出具虚假报告的从业企业将承担相关法律责任。此次毒地事件再现，且事件潜在损失巨大，涉及利益相关方众多，伴随官方最新调查结果出台，以及相关责任方案情推进，未来业主将显著提高土壤污染调查及治理的重视程度，助推行业高质发展。
　　投资分析意见：建议关注土壤修复龙头建工修复、高能环境。
　　风险提示：电价机制改革进度不及预期；土壤修复相关订单释放不及预期。