财通证券-武进不锈-603878-锅炉管及石化用管需求复苏，助力利润节节攀升-230205

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　　事件：公司发布2022年业绩快报，实现营收28.3亿元，同比+4.86%，实现归母净利润2.15亿元，同比+22%，其中Q4实现营收7.9亿元，同比+12.8%，环比+2.6%，环比实现归母净利润0.72亿元，同比+279%，环比+18%。
　　高端产品销量增加，石化用管需求复苏，助力利润节节攀升。三季度以来公司利润连续两个季度环比增加，主要源于（1）火电投资回升带动高端产品锅炉管销量增加；（2）石化用管需求复苏，2022Q4公司焊管销量9052吨，环比+45.1%，公司不锈钢焊接管下游以炼化、煤化工、LNG等化工行业为主，受石化用管需求复苏影响，公司四季度焊管出货量环比明显改善。
　　流程工业投资回暖，公司产品有望量利齐升。受欧洲能源危机影响，海外化工巨头进驻中国，加大对中国的投资，同时得益于对制造业定向信用宽松的支持和对双碳政策、能耗指标管控政策一刀切的纠偏，国内炼化、煤化工投资逐步恢复，近期相关项目落地速度明显加快。石化领域（包括LNG在内）占公司60%营收，随着流程工业投资回暖，公司产品有望量利齐升。
　　火电投资回升，2023H1或为锅炉管供需最紧张时刻。截至2022年12月中，我国火电中标+开工项目合计已达95.92GW，核准54.06GW（不含已中标+开工项目），火电投资回升。从火电核准到锅炉厂下锅炉管订单的周期一般在半年以上，因此2023年锅炉管需求将大幅增长，考虑到武进2万吨新增产能将于2023年5月投产，我们预计2023年1-5月或为锅炉管供需最紧张的时刻，锅炉管加工费存上涨动能。
　　武进成功开发乙烯裂解炉管，引领国产替代浪潮。乙烯裂解炉管为“卡脖子”产品，依赖海外进口，国内主力供应商是西班牙TUBACEX，公司与中国石化工程建设有限公司（SEI）合作成功开发乙烯裂解炉管，填补国产空白，预计后续将在国内大型乙烯项目中得到应用。综合考虑下游龙头背书（中石化乙烯项目市占率近50%）+国内首个国产化产品示范效应+下游集中度高的背景，预计裂解炉管国产替代进程有望较快完成。
　　投资建议：我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为2.2亿、3.6亿、5.2亿，对应当前股价的PE分别为25.2倍、14.9倍、10.5倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：火电核准量不及预期，下游石化、LNG投资放缓，乙烯裂解炉管国产化进程不及预期，超超临界专用火电锅炉管竞争格局恶化等。