广发证券-裕太微-688515-以太网芯片青萍之末，本土厂商微澜之间-230206

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　　核心观点：
　　裕太微：飞速成长的以太网芯片供应商。公司2017年成立，至今已逐步形成覆盖不同端口数、不同速率、多领域、多层级的以太网PHY（物理层）芯片产品序列，2021年打入国内各知名客户供应链体系并实现大规模销售。2022前三季度营收达到2.99亿元，同比增长+111.14%，同时公司逐步向交换芯片和网卡芯片等产品线拓展。
　　行业：新市场旧格局，高壁垒低国产化率。根据公司招股书引用的中国汽车技术研究中心有限公司的数据，2021年全球以太网物理层芯片市场规模120亿元。预计2025市场规模有望突破300亿元，是一个高成长赛道。格局方面，全球主要的以太网物理层芯片供应商主要包括博通、美满电子、瑞昱和德州仪器等境外厂商，其中博通、美满电子、瑞昱2020年占据中国大陆以太网物理层芯片约69.7%的市场。公司2021年车载以太网芯片市场份额占比仅0.02%，成长空间较大。
　　公司：车载PHY进展顺利，产品线不断拓张。公司车规级芯片进展迅速，车载千兆以太网物理层芯片YT8011已工程流片，根据测试结果，YT8011产品性能优异，处于国内领先水平。另外，工规级高端产品2.5GPHY已量产流片并已向境内主要通信行业客户送样，10GPHY亦处于技术预研阶段。公司在PHY芯片的基础上不断拓展产品线，积极布局以太网交换芯片、网卡芯片、车载网关等产品，有望为公司不断贡献营收增量。
　　盈利预测与投资建议。预计公司22-24年营收分别为4.02/6.61/9.40亿元，归母净利润为-532万元、583万元、3393万元。考虑公司业务布局,并参考可比公司估值水平，给予公司2023年14~15倍PS估值，对应合理价值区间为115.68~123.94元/股。
　　风险提示。行业需求下行的风险；研发进展不顺的风险；市场竞争加剧的风险。